美豆種植生長關鍵期天氣持續良好，USDA9月報告預計新作庫存568百萬蒲，創歷史新高。此前預期的陳作產量調增將主要用來抵消過高殘余及出口增加。美豆11月下看10美元/蒲。

　　國內豆粕面臨庫存較高消費不佳，弱勢為主：1、13/14年度庫存逼近400萬噸，同比+56%；2、下半年自配料用量減少及小麥替代玉米等使豆粕用量減少；3、當前油廠大豆、豆粕庫存都達到兩年高位。

　　策略建議：1501-1505看擴大，至10月預計擴大幅度100點左右；1501看跌至3150左右，1505看跌至2900~3000.

　　一、9月USDA報告展望：新作庫存將創新高

　　今年首次公布良好率就位于74的高位，天氣也始終保持良好，至8月24日仍有70的良好率。目前大豆生長關鍵期7-8月已經接近結束，天氣目前看來將維持良好狀態，今年增產形勢確定。按照目前的趨勢，最終良好率預計將維持在65以上，根據這一高企的良好率，我們將之前的新作單產預計46.1上調至47.0。

　　再來看陳作，8月報告時USDA已將殘余量放大至-94百萬蒲，明顯過高。但需注意，截止8月14日美大豆出口銷售已達1693百萬蒲，考慮到部分將轉移到下一年度，預計9月報告時陳作出口數字仍需上調至1660百萬蒲。這樣，預計9月報告解決過高殘余量的方式將是上調陳作產量，但增加的產量除殘余外還需要用量彌補增加的出口數字，因此陳作庫存將基本維持140百萬蒲不變。

　　有了對陳作和新作的基本判斷后，我們給出對9月USDA報告的預期如下：

　　預計新作庫存將超越之前490百萬蒲左右的預期，達至568百萬蒲，這將是歷史同期最高，并超過06/07年度的530百萬蒲。

　　在高庫存壓力下，美豆11月期價下看10美元/蒲位置，注意當前價格在10.3美元/蒲左右，我們對此的理解是46左右的單產預期已經反映在價格中，若9月報告不能給出較大單產調整，價格新低就難以再度出現。

　　二、國內豆粕：消費不旺庫存較高，以弱勢為主

　　國內豆粕近來的走勢雖同樣以偏空為主導，看來偏空格局的原因。最直接的解釋是豆粕期末庫存較去年增加56%，接近400萬噸。

　　除庫存外，另一利空原因是今年下半年養殖利潤處于恢復期，自配料需求降溫。但由于自配料中豆粕的用量事實上高于全價料，豆粕的用量將實際上減少。同時，當前小麥玉米價差低至山東地區-120，飼料廠使用小麥替代玉米的動機強烈，由于小麥蛋白含量12%，較玉米的7%高出5%，更使得飼料對蛋白的需求減少，從而豆粕用量減少。

　　實際來看現貨，當前油廠庫存也較高，相對上半年來油廠大豆庫存當前再創新高，豆粕庫存也位于兩年以來高位。圖中可以看到盡管8月豆粕成交數量較大，價格也大致維持下降趨勢。

　　結論是，國內豆粕無論是考慮受到CBOT期價影響，還是實際看國內供求，都以利空為主，若CBOT11月大豆跌至10美元/蒲，國內豆粕1501價位應下看3150左右。

　　三、投資策略：

　　1、我們仍堅持看豆粕1-5差的擴大。原因和之前的判斷保持一致，1）美豆價格若不足夠低，巴西就不會停止種植大豆，致使3月豆價格將更低；2）當前榨利1月比5月多虧損100元/噸以上，5月豆粕有下跌空間；3）由于9、10月進口大豆到港分別減少至450、430萬噸，較7、8月分別的740、610萬噸下降較多，將使10-11月豆粕略為偏緊，使1月相對偏緊。預計1-5差在未來兩個月將有100以上的漲幅。

　2、若要進行單邊操作，1501也有短期下看3150的動力，但更空的應是1505，按價差推算，1505下看2900-3000區間。