受外盤帶動，國內豆粕價格自5月份開始的下跌行情，于10月初止跌，并展開持續1個月的反彈行情。

　　但進入11月后，粕價止漲并區間震蕩至今，后市國內豆粕價格是盤整后繼續向上？還是在階段性筑頂部后向下？從技術面看并不明朗，而從基本面看，在短期階段性筑頂后，早在11月下旬遲至12月上旬，國內豆粕價格將再次向下，并在未來2～4個月有可能見前期低點或創新低。

　　需求增速可能大于供給增速

　　雖然國內豆油價格已跌至2008年以來底部區域，向下空間已不大，但從供給壓力、需求情況及相關品種原油價格走勢來看，豆油價格看不到已見底或能出現長時間大幅反彈的因素。而從國內對豆油和豆粕需求的年增速來看，國內豆粕需求仍較豆油需求剛性，因此，可預見的時期內，現貨市場豆粕基本面仍將好于豆油，豆粕仍將是油廠的主要收益來源。

　　2014年我國進口DDGS數量超過500萬噸，而隨著因MR162帶來的退運，未來我國DDGS進口數量將大幅減少，甚至在某些時候出現零進口，這部分植物蛋白市場份額將由豆粕和菜粕來彌補。若明年DDGS進口政策不出現大的改變，則豆粕的需求增速很可能大于供給增速，這將有力支撐豆粕價格，減少成本下降給豆粕價格帶來的不利影響。

　　進入12月份后，將進入生豬催肥期，對豆粕的需求將階段性增加。

　　另外，雖然今年多數時間生豬養殖處于虧損狀態，影響養殖企業補欄積極性，但目前國內養殖行業進入規模化養殖期，散養戶所占比重進一步下降，而規模化養殖企業抗風險性較強，個別企業甚至逆市而上，趁機擴大市場份額。

　　此外，雖然商務部公布的母豬存欄數量處于較低水平，但從調研情況來看，企業反映由于技術水平提高，現在母豬每胎所生小豬數量較以前提高，因此母豬存欄量下降并不意味著補欄數量下降，企業對生豬存欄帶來的豆粕剛需較有信心。

　　油廠加工虧損局面可能改善

　　船期監測數據顯示，11月份我國進口大豆到港量預計為581萬噸，雖然進口量呈環比增長態勢，但低于去年同期603萬噸的進口量。預計今年四季度到貨的進口數量為1680萬噸左右，同比減少4%～5%。預計四季 度月均到貨量為560萬噸，低于一至三季度月均586萬噸的進口量。偏慢的大豆到貨速度，弱化了成本對粕價的壓制，油廠加工虧損局面很可能得到改善。

　　進入12月份，將進入南美大豆的生長關鍵期，市場存在對南美大豆天氣炒作的可能，若成真則將支撐原料價格。

　　2014/2015年度，我國棉花產量因種植面積下降而減少，國內棉籽產量也相應減少，與之對應的棉粕產量預計也將減少，棉粕是國產第三大飼料蛋白來源，棉粕產量下降將增加市場對菜粕和豆粕的需求，有利于菜粕和豆粕的長期價格。

　　進口大豆成本壓制作用趨強

　　11月下旬，進口大豆到港速度將明顯上升，國內大豆供給偏緊的局面改善，屆時油廠開機率明顯提高，油粕供給將隨之增加。

　　飼料企業控制采購進度和庫存數量，豆粕供給增加而消費未有明顯改善。飼料企業表示，10月份飼料銷售低于預期，并對未來兩個月需求持謹慎樂觀預期，加之對后期國內豆粕價格總體看空，飼料企業多以隨采隨用為主，控制原料庫存意愿總體偏強。

　　未來3個月進口大豆到港成本快速回落。據對進口大豆成本的監測，今年12月到明年2月到貨的進口大豆成本多在3100～3400元/噸，低于當前豆粕現貨價格。原料價格回落有利于油廠壓榨利潤的回升，但大豆成本對豆粕現貨價格的壓制作用將趨增強，且一旦進口大豆到貨速度加快，豆粕現貨價格受到的影響將會顯著擴大，基差將逐步下降。

　　明年美豆產量可能再創新高

　　國際市場大豆產量創紀錄，雖然資金炒作美豆運輸問題和農民惜售問題，但這些因素只能延遲供給而不是減少供給，豐產帶來的供給壓力最終需要市場消化，根據“高價抑制需求、低價帶來消費”這一規律，國際市場大豆價格只有通過低價來增加消費。目前包括高盛在內的知名機構均不看好CBOT大豆期價，認為除非南美出現天氣問題，芝加哥大豆期貨市場很難看漲。

　　美國先進農業公司稱，今年美國玉米和大豆產量創下歷史最高紀錄，農戶可能難以找到倉庫來貯存玉米和大豆，農產品市場近期的飆升行情將難以持續，隨著秋糧收獲工作臨近尾聲，倉儲問題將日益突出，預計今 年冬季剩余時間里美國大豆價格可能在8.50～10.50美元/蒲式耳。

　　市場預計美國下一年度大豆種植面積將繼續擴大。目前看2015年大豆與玉米的比價，大豆的種植利潤仍遠好于玉米，市場預計美國明年大豆播種面積可能提高200萬英畝，在天氣正常的情況下，2015年美豆產量很可能再創新高，這將打壓CBOT大豆遠期價格和反彈空間。

　　國內粕類市場整體仍然看空

　　菜粕庫存遠超歷史同期水平。當前國內菜粕庫存巨大，據了解，僅湖南、湖北兩省菜粕庫存就近20萬噸，加上安徽、江蘇則近30萬噸。而今年6月在菜籽主產省調研時，菜粕基本上是零庫存。另外，由于市場不看好后期菜粕現貨價格，貿易商和飼料企業菜粕冬儲積極性也不高，如此大的菜粕庫存將給菜粕期現貨價格帶來壓力。

　　目前豆粕和菜粕現貨價差近1200元/噸，如此大的價差將使企業用菜粕替代豆粕消費量增加。不過期盤菜粕和豆粕價差在600～700元/噸，遠低于現貨價差，預計后期菜粕期價走勢弱于豆粕，存在套利機會。

　　綜合分析，雖然存在干擾因素，但是國內粕類市場整體仍然看空。期貨操作可逢高建空單，近月合約破前低的可能性很大，遠月合約到前低時可先離場觀望。現貨市場建議隨用隨購為主，若養殖企業為保證生產、不得不保有一定時間的現貨庫存，也可通過期盤進行賣出套保。（陳艷軍）

　　-相關分析（王維國）

　　進口大豆成本降低豆粕行情震蕩下跌

　　截至11月18日，國內沿海地區主要油廠43%蛋白豆粕平均報價在3490元/噸左右，主要運行區間為3370～3550元/噸，比10月30日平均下跌100元/噸左右，跌幅2.8%。下跌的主要原因是11、12月份進口大豆數量增加，成本降低。筆者認為，未來豆粕行情將繼續震蕩下跌。

　　后期將受供給增加壓制

　　海關總署消息，我國10月份進口大豆410萬噸，比9月減少93萬噸，減幅18.5%；與去年同期相比減少9萬噸，減幅2.1%。預計11月份進口大豆630萬噸左右。隨著11月份進口大豆到港量增加，油廠大豆供給得到補充。上周開機率提高4.2個百分點，至44.5%左右，預計下周油廠開機率將升至50%左右。

　　后期進口大豆到港繼續增加，預計11、12月份到港量分別在630萬噸和650萬噸左右，根據船期推測，11月中下旬每周大豆到港量在160萬噸左右，較10月及11月上旬增加約45%。12月份到港量將繼續增加，目前港口大豆庫存約630萬噸，油廠大豆庫存約260萬噸，預計后期大豆庫存將逐漸回升，油廠開機率將提高，豆粕價格將受供給增加的壓制。

　　大豆進口成本漲幅較小

　　截至11月18日，按沿海地區進口分銷大豆、豆粕、豆油銷售價格計算，港口分銷大豆平均價格為3670 元/噸，豆粕平均價格3490元/噸，豆油平均價格5880元/噸，壓榨利潤=[(豆粕平均價格3490元/噸×0.785=2739.6元/噸)+(豆油平均價格5880元/噸×0.185=1087.8元/噸)]=3827.4元/噸-港口分銷大豆平均價格3670元/噸-加工費120元/噸=盈利37.4元/噸左右。

　　按照11月份美國進口大豆到港理論平均成本3400～3450元/噸計算，盈利257.4～307.4元/噸；而12月份美國進口大豆到港理論平均成本為3350～3400元/噸，以此計算盈利307.4～357.4元/噸。采用40天前的美國大豆進口理論成本為3330元/噸，則盈利377.4元/噸。

　　以11月17日美豆1月合約收盤1036美分/蒲式耳價格計算，對應的是美國進口大豆12月船期，明年1月份到港的進口大豆理論成本=(1036美分/蒲式耳+升水142美分)×0.36744=432.8美元/噸+海運費37.63美元/噸=470.4美元/噸×增值稅1.03×關稅1.13×匯率6.2+港雜費100元/噸=3495元/噸，則壓榨利潤為212.4元/噸。

　　雖然美豆期貨1月合約由低點912美分/蒲式耳漲至高點1086美分/蒲式耳，上漲174美分/蒲式耳，漲幅高達19%，理論上進口成本應該同幅度抬高，但是由于運費和升水下跌，通過計算，明年1月份進口平均成本在3500元/噸附近，僅比12月份進口成本增加100～150元/噸，漲幅2.9%～4.4%，這個進口成本在未來一段時間只能減少，不能增加。

　　底線3100～3200元/噸

　　綜合分析，按照11月份進口大豆平均成本3425元/噸、12月份進口大豆平均成本3375元/噸，乘以0.95折，是油廠簡單盈利計算方法，分別等于3253元/噸、3206元/噸；乘以0.9折，是油廠盈虧平衡計算方法，分別等于3082元/噸、3037元/噸。

　　由于11月和12月份進口大豆大幅增加，根據目前的豆粕和豆油價格計算，11月和12月壓榨利潤高達300元/噸以上，屬于暴利，油廠肯定提高開工率，增加供給。同時，美豆期貨進入下跌調整期，遠期進口大豆理論成本也會降低。油廠借助當前良好的壓榨利潤，只能選擇降價拋貨，豆粕價格底線在3100～3200元/噸，這是油廠合理利潤和盈虧平衡點。由于近期融資大豆減少，油廠不可能虧損壓榨。