摘要
豆類市場價格交易邏輯為短期看供應，長期看需求格局。當前2019/20年度大豆基本定產，美豆減產已得到兌現，南美大豆豐產前景明朗，供應壓力將顯現，后續我國大豆進口方向及數量將決定豆粕市場價格何時觸底，而需求恢復節奏也將決定長期上漲趨勢。
第一部分、期貨行情回顧
CBOT大豆期貨一季度整體呈現先抑后揚的態勢，1月份連續下挫，前期的下跌主要因市場對短期美豆出口并不看好，同時中國受疫情影響，畜禽類補欄斷檔可能會減少對進口大豆需求，且中國在此期間仍采購具有價格優勢的巴西大豆，拖累美豆價格連續走弱；2月份至今整體呈現弱反彈格局，隨著中國疫情好轉，前期情緒性行情得到一定修復，而中國將受理美豆進口免關稅申請，出口增加預期支撐短期美豆市場價格的反彈，而反彈能否持續需關注疫情發展及中國進口美豆實質性增量影響。國內豆粕主力M2005合約一季度整體呈現先抑后揚的態勢，春節前因中美貿易繼續向好發展，且國內畜禽市場在節前集中出欄，水產淡季，階段供需寬松預期壓制國內豆粕市場價格震蕩走弱，春節后受外盤下挫及中國疫情影響，看空股市及商品市場氛圍較濃，連粕跳空低開下挫至年內新低2527元/噸后震蕩反彈，修復因前期情緒性行情，期間因非洲瘟豬疫苗研制成功消息面提振一度增倉大幅拉漲，消息面提振持續性不強，2750一線承壓后震蕩整理。
第二部分、基本面分析
1、全球大豆供需情況分析
2月份USDA供需報告中，2019/20年度全球大豆庫存消費比為28.16%，2018/19年度為32.37%，2017/18年度為29.3，全球大豆庫存消費比下降主要因美豆大幅減產所致，目前2019/20年度美豆減產已兌現，但出口數據將根據中美貿易緩和情況有所調整，而南美大豆豐產前景明朗，但仍要繼續受天氣因素影響。對于二季度全球大豆市場來說，2019/20年度全球大豆的產量將確定，進而市場關注重點將轉移至美豆的出口預期，同時二季度的2020/21年度美豆也將進入種植期，此階段需關注各機構對美豆種植面積的預估情況及天氣題材影響。
2、種植環節—南美豐產前景明朗 關注天氣炒作
巴西2018/2019年度大豆12月底完成播種，1月中旬早播大豆開始收割，截至2月27日,巴西大豆收割率為40%,略高于五年平均水平,但收割進度落后于上年同期的52%，主要因播種前期受干燥天氣影響引起的播種延遲，致使收獲進度相應延后，但收割期天氣均較為有利，因此機構一致看好巴西新豆產量創紀錄，2月份數據顯示，Conab預測值調高至1.2325億噸，比1月份預測值高0.8%；AgRural將巴西2019/2020年大豆產出預測上調至1.256億噸,創下歷史新高，USDA也大幅上修至1.25億噸，當前產量符合預期的可能性較高。
阿根廷2018/19年度大豆1月下旬完成播種，2月全面進入生長期，2月27日布宜諾斯艾利斯谷物交易所發布報告稱，阿根廷2019/20年度大豆產量將達到5450萬噸，高于早先預測的5310萬噸，不過近日阿根廷中部地區天氣大體上干燥 ,可能給正在鼓粒的大豆作物帶來一些壓力，繼續關注天氣題材對豆類市場價格影響。
美豆市場來看，二季度將進入新一輪種植周期，美國大大豆般從4月下旬開始播種，6月中旬完成播種， 2月份農業展望論壇預計2020/21年度美豆種植面積為8500萬英畝，高于19年的7610萬英畝，但低于18年的9010萬英畝，接下來的種植數據包括３月底意向種植面積報告、USDA月度供需報告以及６月底種植面積報告等。后期種植情況及天氣將成為市場關注的重點。
3、貿易環節—中國采購方向及數量是風向標
中美兩國于2019年1月15日已簽署第一階段協議，且2020年3月2日起，中國將受理企業對美豆進口關稅免除申請，將有利于美豆遠月出口數量，對短期市場形成支撐，但仍需看到中國企業實際的采購行動后才能形成持續的動能，近兩年中國與巴西兩國貿易商已將建立了良好的貿易關系，且當前巴西大豆出口仍然保持競爭優勢，即使關稅被取消，仍要看美國大豆的價格是否具有競爭力，隨著巴西大豆集中上量，或將繼續搶占美豆出口需求，也將限制美豆價格反彈空間。
阿根廷將根據農場經營規模的不同，將按比例征收更高的關稅，阿根廷再次上調豆類出口關稅，短期內將抬高全球豆粕和大豆市場的出口價格和進口成本，而阿根廷全年豆類產品出口量占總量的1-2%，整體影響也將有限，然而后期美豆價格走勢持續性仍取決于對中國市場出口節奏。
4、國內市場大豆壓榨環節—榨利偏好 二季度大豆供應充裕
壓榨節奏決定階段性的供應，目前油廠豆粕庫存仍還處于較低水平，春節前的備貨疊加春節后疫情影響造成的開機延后，交通受阻，下游企業提貨意愿增強，致使豆粕庫存下降至近年新低水平，截止2月28日當周，國內沿海主要地區油廠豆粕總庫存量47.14萬噸，周比增加10.57萬噸，增幅在28.90%，3月份大豆到港量較少，預計僅有489萬噸，市場有傳言稱中國儲備大豆在3月初輪出50萬噸，階段性供需偏緊支撐豆粕現貨市場價格震蕩，且呈現明顯的北強南弱的格局。二季度大豆到港將充裕，4-6月中國大豆到港或高達2430萬噸，隨著南美大豆上市，中期大豆供應偏充足，目前南美大豆盤面壓榨利潤偏好，預期下將加大壓榨，屆時豆粕庫存也將很快恢復，國內豆粕供應端二季度預期延續充裕表現。
5、國內豆粕市場需求—養殖產能恢復節奏決定長期走勢
生豬市場來看，ASF 疫情的蔓延造成了2019年我國生豬產能大幅下滑約40%，2020年初以來我國積極應對重大突發公共衛生事件，畜禽市場補欄受到影響，拖累生豬市場產能恢復進程，不過當前國家及多個省政府出臺相關政策鼓勵生豬復養，考慮到非洲豬瘟疫情得到一定控制，補欄情積極性將提高，高養殖利潤驅動下二季度生豬存欄增加，進而對豆粕市場價格的支撐邊際增強。
禽類市場來看，1月末開始的活禽禁運延緩禽類市場去庫存，春節后禽肉、禽蛋價格大幅下滑，雞蛋產業受原料供應問題及低價影響，延緩淘汰增加換羽量，這批換羽雞將在3月下旬至4月開產，也將有利于飼料終端需求的增加。
替代需求方面，豆菜價差一季度持續縮小，已經縮小至350元/噸左右的歷史低位水平，豆粕的替代效應顯著，需求回升預期增加，彌補部分豆粕市場需求下滑擔憂，不過，市場對菜粕的消費轉為剛需，因此豆粕對菜粕整體的替代增量也將有限。
第三部分、綜合分析及操作策略
二季度面臨南美大豆集中收獲上市，產量也將確定，接下來市場關注焦點也將轉為南美大豆與北美大豆出口競爭力，供應壓力釋放階段豆類市場價格也將承壓，同時二季度北美大豆也將進入種植期，需關注天氣題材影響，美豆市場價格大概率呈現先抑后揚走勢。國內市場來看，二季度我國大豆供應市場整體趨于充裕，4-6季度大豆到港量約2430萬噸，若油廠榨利繼續偏好，也將刺激企業加快壓榨進度，屆時豆粕市場價格底部也將逐步形成，進口成本及榨利將決定豆粕市場價格調整空間，而需求端來看，隨著疫情好轉畜禽市場補欄量將快速提升，疊加豆粕對菜粕替代作用兌現利多邊際將增強，綜合來看，預計南美大豆上市壓力釋放前，短期豆粕市場價格維持低位區間震蕩行情，之后在著蛋白需求增加及美豆種植等相關因素影響，豆粕市場長期偏多行情有望啟動。后期需重點關注中國大豆采購節奏、南美收割期天氣、北美大豆種植意向及播種進度影響。
操作策略：M2009合約繼續調整空間也將有限，支撐2620-2680，關注支撐有效性參與反彈為主，油粕比有望破2.0，因此買粕賣油套利繼續持有；對于具有套保需求的企業來說，可等待南美大豆上市前的弱勢窗口進行保值，而趨勢買入套保還需等待4-6月份的機會，操作合約2009合約，買入區間2600-2650；期權策略面，近月05合約繼續以賣權參與為主，維持賣M2005-C-2750，賣M2005-P-2650跨式以及賣M2005-P-2600思路。
風險點：疫情反復，需求恢復不及預期；非洲瘟豬疫情再次爆發
