近期，國內玉米市場大幅波動：先是受物流、惜售等因素影響，玉米價格快速上漲100—200元/噸；之后隨著物流好轉及春節臨近，大量積壓糧源集中涌出，價格又普遍跌回起漲點。供應端的諸多因素帶來的影響已經體現得較為充分，消費端的決定性作用正在凸顯。
01生產供應有保障
上半年我國玉米價格整體表現相對溫和，全國平均價格持續在2800—2900元/噸徘徊，直到9、10月份在生豬養殖規模恢復的帶動下，玉米需求有所改善，價格開始企穩回升。并且在疫情囤糧、農戶惜售等多方面因素共同加持下，11月玉米價格終于出現了“久違”的快速上沖，單月漲幅達到150—200元/噸，上演翹尾行情；全國均價也沖破3000元/噸水平，達到歷史高位。然而，本次期貨市場反應平平，并沒有跟隨現貨大幅上漲，基差也由負轉正，讓收現貨套期貨也難以操作。這充分說明，在現貨價格達到歷史新高后，投資市場對玉米遠期行情已表現出明顯的擔憂。
我們認為其核心是，推動本輪玉米價格上漲的部分因素已經開始松動，疫情囤糧及物流情況都在快速改善，疊加春節前賣糧高峰，都會明顯壓制節前價格，而需求的恢復顯然不可能一蹴而就，需要未來反復確認，恢復程度存在較大不確定性，因此投資者觀望情緒加重，并不敢對需求快速恢復“輕易下注”，我們認為春節前后市場仍將以觀察新防控形勢下的需求恢復情況為主。
國家統計局最新數據顯示，由于內部種植結構調整，2022年度全國玉米播種面積6.46億畝，雖然比上年減少381.1萬畝，下降0.6%，但由于整體生產情況較好及河南恢復性增產，最終全國玉米生產克服了部分地區減產造成的不利影響，再獲豐收，實現了整體增產，全國產量達2.77205億噸，比上年增加465萬噸，增長1.7%。與此同時，小麥產量達到1.37725億噸，比上年增加78萬噸，增長0.6%。玉米和小麥實現穩產、增產，筑牢了我國主糧高自給率的根基，為穩定我國糧食市場，應對復雜的國內外風險與挑戰奠定了堅實基礎。
雖然單純從玉米品種來看可能年度供應仍有部分缺口，但考慮到自身的增產、小麥的豐收、進口渠道增多、水稻庫存仍大，以及玉米自身高價可能導致的需求萎縮，都讓填補缺口的難度降低，因此可以說我國玉米的供應是完全有底氣的。
02豬周期節奏加快
飼料行業獨占玉米用量65%，其生產情況無疑是玉米市場的重要風向標，其中生豬養殖的玉米需求又占據飼用玉米需求的主導地位。而本年度下半年，玉米價格快速上漲的核心原因就是國內生豬養殖規模的快速恢復，5月份能繁母豬存欄開始筑底并持續反彈，考慮到母豬4個月的孕期，對應9—10月份生豬存欄快速增長，并且較高的養殖盈利讓飼料企業也能夠對玉米“敞開”收購，從而托起玉米價格。
不過在連續6個月左右的快速擴張之后，生豬產能不斷增多，已經接近年初高位。作為蹺蹺板的另一端，養殖利潤則快速下滑，12月上旬自繁自養生豬每頭養殖利潤已經跌至524元，較年內高點跌去近六成；外購仔豬養殖理論盈利跌至373元，較年內高點跌去約七成。當前生豬養殖擴張勢頭似乎已經出現疲態，有機構統計11月能繁母豬存欄量已經停止增長，并且從當前盈利收縮的情況看，能繁母豬存欄去化可能持續。那么有理由推測明年二、三季度開始，生豬存欄規模有可能也開始收縮，這就意味著明年上半年生豬養殖玉米飼用需求可能呈現由高走低的格局，下半年則有可能成為明確的利空。
相較通常四年一個輪回的豬價漲跌循環而言，本年度豬周期演化顯得尤為迅速，從今年4月豬價反彈開始，僅用5—6個月便見到價格高點，考慮到當前能繁母豬和生豬存欄都已達到歷史高位，本年豬價高點極有可能就是本次豬周期價格高點。而通常需要一年時間走完的上漲行情，本次豬周期之中半年便走完，這充分說明經過多年的發展，市場成熟度已經大幅提高。尤其是在行業集中度不斷提高，集團化企業憑借技術、資金、供應鏈、品牌甚至政策優勢不斷擴張，而小散逐步退出的大形勢下，企業對于市場變化更為敏感、生產規劃更具前瞻性，客觀上也起到了熨平豬周期的作用，讓市場波動的頻率加大，而整體波動幅度變小。那么對于一季產銷一年的玉米而言，其年內的機會可能更多，也需要市場參與者“踏對點”。
03進口源選擇增多
由于我國前兩年我國進口增幅較大，拉高國際玉米價格，疊加2月份俄烏沖突加劇，讓本就較強國際玉米價格進一步大幅上漲，進口玉米完全不具備經濟性，因此本年度進口大幅下降。為了穩定國內玉米供應，保障糧食安全，我國積極擴展玉米進口渠道，全球第三大玉米生產國、第二大玉米出口國巴西自然成了主要開拓方向。隨著11月我國公司進口的第一船巴西玉米從當地裝船出海，標志著巴西進口渠道已經完全打通。并且據巴西咨詢機構TF農經公司報道，截至11月底，中國已經從巴西購買了約100萬噸玉米，進口推進力度和速度都超出了市場預期，充分展示了有關方面保障國內玉米供應穩定的決心，也是對遠期過高價格預期的無聲反駁。
對我國而言，當前玉米進口不僅價格合適，而且來源也更有保障。得益于黑海港口農產品外運協議得以延期，歐洲方面重要的糧食出口通道的不確定性已經下降，供應鏈穩定性得以保障，因此包括玉米在內的國際谷物價格大幅下跌，CBOT美玉米主力合約已經跌至俄烏沖突開始時的水平，美國玉米進口至我國理論完稅價已經跌至2800元/噸，壓制國內港口價格。而烏克蘭和巴西的進口玉米理論價格更低，也會進一步拉低美國玉米價格，并且本年度巴西玉米豐產預期較強，可供我國進口的份額較多。根據咨詢公司Datagro預計，巴西2022/2023年度玉米產量有望達到1.2630億噸，比2021/2022年度的歷史最高紀錄1.1965億噸提高6%。鑒于豐產預期，ANEC總干事塞爾吉奧·孟德斯預測巴西有可能在2023年出口更多玉米，數量有望達到5000萬噸，將遠高于近兩年水平。
04深加工處境尷尬
玉米深加工方面，雖然從下半年開始，整體行業綜合盈利情況逐步好轉，尤其是10月至11月綜合理論盈利普遍在100元/噸以上，但主要得益于玉米副產品價格的優異表現，而作為主產品的淀粉價格一直不強，期貨市場甚至一度出現淀粉與玉米同價的異常景象。并且持續升高的產品庫存和持續偏低的開機率，充分說明了當前行業正處在非正常狀態，各企業由于其自身的產品線不同，處境也會大不相同。
歸根到底，副產品盈利更多是受飼料方面需求提振，深加工自身主產品淀粉下游的行業覆蓋較廣，包括但不限于食品、藥品、造紙、飲料、醫藥和化工等諸多領域，但上述領域基本都是與宏觀經濟的表現情況“休戚與共”，現實是整體消費市場表現不佳，嚴重拖累玉米深加工主產品盈利，并且仍在持續。近期行業開機率僅在55%左右，遠低于近兩年10—15個百分點，本年度玉米深加工方面的玉米消費可能出現負增長的情況，僅從當前情況來看深加工對玉米價格支撐力度有限。不過隨著年底穩經濟促發展的措施逐步出臺，遠期若宏觀經濟恢復情況較好，則深加工企業有望走出尷尬境地，扛起支撐玉米價格的大旗。
據國家統計局網站消息，11月份中國采購經理指數回落，其中制造業采購經理指數、非制造業商務活動指數和綜合PMI產出指數分別為48.0%、46.7%和47.1%，表現持續低迷；11月進出口數據也雙雙下降，出口同比下降8.7%，進口下跌10.6%。宏觀方面，隨著防疫進入新的階段，市場預期也出現了明顯的變化，穩經濟的政策和措施勢必會不斷推出，基建等領域預計會有較大發力，而近兩年因為農產品收益較好而涌入農產品市場的部分游資，極有可能從農產品撤出，轉投收益期望更高的其他領域，導致農產品熱度降低，利空價格。
隨著疫情帶來的不確定性逐漸減弱，包括玉米在內的主糧“囤貨”熱度可能逐步降低，甚至部分基層谷物“自留糧”有望更多轉向市場銷售，供應增加也會在一定程度上限制價格上漲，最近物流順暢之后山東企業門前玉米大量到貨就能體現一二。并且谷物“自留糧”減少也會釋放出大量小麥，而小麥自身年度產量是相對富余的，流入市場較多后勢必壓制玉米價格，讓其更有“性價比”才能守住市場份額。
05期貨重要性凸顯
近兩年隨著玉米現貨價格走強，玉米期貨也更加活躍，期貨的價值發現作用體現得愈發明顯，多次大的行情都是期貨率先發力帶動現貨啟動。并且近兩年較強的市場預期形成了期貨長期升水現貨的結構，許多收糧主體為了鎖定利潤、規避風險，都選擇了對收購頭寸進行套保，從而在后續下跌行情中立于不敗之地。尤其是今年5月份，隨著期現貨價格上沖無力，不少持糧主體就開立了空頭頭寸進行套保，而在隨后的6、7月份，期貨價格快速下跌而現貨價格相對堅挺，期貨升水現貨變成了期貨貼水現貨，參與套保的企業不僅現貨沒怎么虧損，期貨頭寸反而盈利頗豐，不僅規避了價格下跌風險，而且還在弱勢行情中實現了更多的盈利，對比沒有進行套保的貿易主體而言可謂是“贏麻了”。而年底玉米期貨價格再次貼水現貨，充分表明了市場投資主體對玉米遠期行情已由看好轉為擔憂，也是對現貨貿易主體囤糧的一個警示。
綜上所述，遠期消費恢復情況是決定玉米能否延續強勢的關鍵。一方面，隨著春節前售糧壓力逐步釋放，節后一樣會有明顯的惜售情緒來支撐市場，但是沒有了物流受阻的不利因素加持，惜售的影響力會大幅下降。而另一方面，需求端疲態已現，生豬養殖規模可能的收縮、進口選擇的增多、小麥價格可能回落，以及定向水稻等其他替代仍未出場，都會限制玉米價格反彈的高度和力度。如果沒有消費端配合，時間終究會消磨掉惜售的影響，玉米價格將由供應驅動向消費驅動換擋。