1. 全球大豆供需情況

　　6月11日美國農(nóng)業(yè)部最新供需報告，進一步下調(diào)美國舊作大豆期末庫存，但同時調(diào)高13/14年度全球期末庫存，以及14/15季度全球新作大豆的預估產(chǎn)量。

　　1)陳豆美國緊張依舊，新豆全球創(chuàng)紀錄

　　13/14年度美國方面， USDA6月供需報告對出口的預估與上期保持一致為4355萬噸，國內(nèi)大豆壓榨數(shù)據(jù)上調(diào)了14萬噸至4627萬噸，最后致使本年度美國大豆期末庫存預估下調(diào)13萬噸至340萬噸。截至6月5日的美國大豆出口銷售報告顯示本年度美國大豆已經(jīng)出口銷售了4506萬噸，仍然高于本次USDA月度報告4355萬噸的預估值，比上年的3591萬噸高出24.48% ，但其中還有198.4萬噸的大豆還沒有裝船。

　　14/15新季大豆方面，USDA維持美國2014/15年度大豆產(chǎn)量預估9893萬噸不變;全球大豆產(chǎn)量上調(diào)17萬噸至29999萬噸，較2013/14年度的28379萬噸增產(chǎn)5.71%，期末庫存上調(diào)65萬噸至8228萬噸，較13/14年度提高22.5%。

　　2)厄爾尼諾氣候利于大豆生長

　　美國氣象預測中心在每月預報中表示，“北半球的夏季，厄爾尼諾現(xiàn)象形成的可能性已達到70%。秋季和冬季時則會上升到80%。對比歷年產(chǎn)生厄爾尼諾現(xiàn)象時大豆的產(chǎn)量可以發(fā)現(xiàn)，僅02年引起大豆減產(chǎn)，其余年份厄爾尼諾都對大豆生產(chǎn)有正面作用。原因是，厄爾尼諾會造成南北美大豆主產(chǎn)區(qū)大豆灌漿期降雨量增加，有利于大豆豐產(chǎn)。

　　2. 國內(nèi)大豆供需情況

　　2.1國內(nèi)陳作大豆港口庫存壓力將逐步減弱

　　由于中國在13年年底超量采購美國大豆，但并未點價，以至在春節(jié)之后被基金乘機逼倉，油廠與貿(mào)易商被迫高位點價，被動推高油廠采購成本。于是在消費低迷、高成本導致油廠虧損長期處于200-400元/噸的背景之下，油廠采取減產(chǎn)挺價策略，大量到港大豆并未被壓榨，導致國內(nèi)大豆庫存高企。根據(jù)海關統(tǒng)計數(shù)據(jù)，1-5月份中國累計進口大豆2782萬噸，去年同期僅2060萬噸，增加近35%，而大豆壓榨同期僅增加了15.27%。

　　進入6月份之后，高庫存的壓力將會得到逐步改善，我們估算未來4個月月均大豆需求量在626萬噸，而目前根據(jù)船期預計，6月份大豆到港636萬噸，7月份660萬噸，8月份550萬噸，9月份420萬噸，如果實際到港情況與當前的預計量沒太大的調(diào)整，則后面6-9月份總計進口2266萬噸，月均566萬噸。因此，整個后面4個月，油廠在大豆庫存方面所面臨的壓力在減弱，僅6-7月份庫存可能會稍微增加一點，但量不太大，8、9月份隨著大豆到港量逐步減少，油廠將會消化前期的庫存

　　2.2國內(nèi)豆粕成本支撐力度減弱

　　國內(nèi)油廠在面對飼料廠的時候，定價能力較強，基本參考美豆價格結合自己的利潤情況進行銷售。美陳豆已不可能在進一步緊張，陳作供需因素無力支撐市場繼續(xù)上漲，表明價格可能見頂。市場關注點從陳豆聚焦至新豆之后，豐產(chǎn)預期是美豆價格下行的潛在動力，南美大豆出口高峰的到來，美豆國內(nèi)的供需狀況將得到改善，一旦出現(xiàn)較大的進口數(shù)據(jù)，市場將放大這種利空預期因素，從而引發(fā)美盤持續(xù)下跌。天氣炒作將逐步成為市場的焦點，由于厄爾尼諾現(xiàn)象出現(xiàn)的概率已經(jīng)達到70%，而若非極端的厄爾尼諾現(xiàn)象出現(xiàn)，中等強度的厄爾尼諾現(xiàn)象反而是利空美豆。

　　2.3國內(nèi)豆粕價格調(diào)整將表現(xiàn)的分化

　　對與國內(nèi)9月豆粕所對應的美豆7月合約，交割期已經(jīng)臨近，即使7月價格回落至本輪上漲之初，也就是13.7美元。在這種情況款下，國內(nèi)豆粕的成本將在3650左右，當前國內(nèi)沿海豆粕價格在3800-3900，豆粕09合約在3700多一點。因此，我們預計對于09合約價格下跌的空間并不大，如果市場下跌則是飼料企業(yè)補庫以及對未點價基差合同進行點價的時機

　　對于與國內(nèi)豆粕1月合約相對應的美豆11和約來說，考慮到利空的天氣以及美豆巨大的播種面積，未來11月合約的價格在11美元至13美元較為合理，對應國豆粕成本在3100-3700之間，若想國內(nèi)豆粕價格更低，則需要美豆價格在11美元之下。國內(nèi)豆粕1月合約目前價格在3500左右，5月價格在3300多一點，因此，我們認為1月合約價格下跌空間較大，5月合約遠期采購時機將早于1月合約出現(xiàn)。

　　3. 觀點與策略

　　美國陳豆緊張不再是市場關注的焦點，陳作供需因素無力支撐市場繼續(xù)上漲，表明價格可能見頂。市場回調(diào)的時間點可能難以準確判斷，但從現(xiàn)在到7月底都是較為敏感的市場窗口。我們已分析過，國內(nèi)豆粕價格下跌僅可能由兩個因素引起：1)油廠大豆庫存過高，被動提高開工率帶來豆粕供給過大;2)美豆價格下跌，隨成本下跌。從過去的情況來看，大豆港口庫存到700萬噸水平時，油廠會面臨較大的壓力。

　　由于美豆天氣炒作的最佳時機在8月份，而8月之后國內(nèi)油廠所面臨的庫存壓力也將減輕，因此，6-7月是價格回調(diào)一個比較好的時間窗口，如果在此期間未能有較大幅度的回調(diào)，則后期回調(diào)會更難，更需要有美豆豐產(chǎn)的事實去激發(fā)價格下跌動能

　　基于以上判斷，飼料廠以1409為標的，價格在3700~3750采用正常庫存策略，3750之上，適當降低庫存，3700之下適當提高庫存，并對未點價基差合同進行點價。針對1501合約，當前沒必要進行遠期采購，如果6-7月期間回調(diào)至3350之下，則可制定遠期采購計劃。針對1505合約，當前可以安排一定量的遠期采購，未來價格繼續(xù)回調(diào)，則加大采購量。

　　4. 風險提示

　　市場對于美豆不利天氣的炒作提前到來，USDA下調(diào)美國單產(chǎn)數(shù)據(jù)超出市場預期，帶動美盤持續(xù)上漲。