從今年一季度以來，國內(nèi)豆粕價格震蕩上漲，而進入5月中旬后，期價一度進入了短期加速上揚，但6月初后，期價短期見頂回落，主力合約9月豆粕一度跌近3700整數(shù)關(guān)，近日期價整體處于震蕩階段，我們判斷豆粕價格在多因素共振下， 仍處于易漲難跌的格局。

　　一、農(nóng)強工弱格局延續(xù) 粕類成為牛市龍頭

　　雖然6月初公布的官方5月制造業(yè)指數(shù)繼續(xù)小幅回升，顯示經(jīng)濟有逐步復(fù)蘇的跡象，但中國經(jīng)濟處于結(jié)構(gòu)化轉(zhuǎn)型階段，原先粗放的發(fā)展模式已有改變，對工業(yè)品的需求增速減弱，而分項指數(shù)中，大、中和小型企業(yè)PMI指數(shù)中，小型企業(yè)仍處于50之下，而中小企業(yè)是中國經(jīng)濟的中堅。 結(jié)合之前公布的其他數(shù)據(jù)，如社會發(fā)電量、用電量、固定資產(chǎn)投資、規(guī)模以上企業(yè)利潤增加值等數(shù)據(jù)仍較為低迷的表現(xiàn)，我們判斷國內(nèi)經(jīng)濟仍處于調(diào)整期。而CPI和PPI數(shù)據(jù)也顯示了，農(nóng)強工弱的格局延續(xù)，因為中國的CPI指數(shù)中農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)的權(quán)重較大。也不排除市場一些主流資金繼續(xù)參與買入農(nóng)產(chǎn)品拋出工業(yè)品的對沖策略，目前國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品的走勢明顯強于工業(yè)品。且由于農(nóng)產(chǎn)品存在消費剛性，在經(jīng)濟面處于相對的弱勢期間，走勢也要強于金融屬性更大的工業(yè)品。

　　雖然外圍美元的情況也可能對大宗商品包括農(nóng)產(chǎn)品價格產(chǎn)生影響，但我們總體判斷美元即使出現(xiàn)強勢，對大宗商品的影響也有限。因為美國經(jīng)濟的復(fù)蘇已為市場共識，對美聯(lián)儲退出QE的預(yù)期是從去年4月已經(jīng)開始，市場已經(jīng)有充分的預(yù)期，所以我們判斷即使未來美國經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇，美聯(lián)儲按計劃逐步退出QE，對美元構(gòu)成長期利多，但對大宗商品的影響非沖擊性的，出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險的可能性不大。

　　所以綜合以上對于經(jīng)濟面的情況分析，我們判斷農(nóng)產(chǎn)品總體將繼續(xù)強于工業(yè)品， 且由于大量資金介入，使得部分農(nóng)產(chǎn)品價格出現(xiàn)強勢格局，其中尤以粕類為主，已文華豆粕指數(shù)為例，二季度期價總持倉從不足270萬手增至355萬手以上，且未見停歇跡象。價格與持倉之間關(guān)系總體保持正相關(guān)性，顯示資金主動做多的意愿較強。

　　二、大豆強勢表現(xiàn) 提振國內(nèi)豆粕價格

　　美國農(nóng)業(yè)部6月供需報告來顯示，13/14年度美國期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存為340萬噸，僅高于03/04年度的305.9萬噸，為歷史第二低位水平。美國3、4月份國內(nèi)壓榨量合計28650萬蒲式耳，如果5月壓榨量按照五年平均水平推算13000萬蒲式耳的話，3-5月壓榨累計消耗41600萬蒲式耳計算，在不考慮少量進口南美大豆的情況下，6月季度庫存為歷史最低水平36377萬蒲式耳，而同期美國大豆出口檢驗量為156,364噸，前一周修正后為90,543噸，初值為89,269噸。2013年5月30日止當(dāng)周美國大豆出口檢驗量為121,935噸。本年度迄今，美國大豆出口檢驗量累計為42,117,342噸，上一年度同期為34,504,106噸。美國大豆低庫存以及良好的出口數(shù)據(jù)致使美豆總體表現(xiàn)強勢。雖然目前美國新作大豆種植順利，截至6月8日，美豆種植進度為87%，超五年平均6個百分點。遠月供應(yīng)充足使得市場對于新季大豆豐產(chǎn)預(yù)期強烈，給市場帶來一定的利空因素，之后美豆出現(xiàn)回調(diào)，但由于目前美國出口數(shù)據(jù)良好以及結(jié)轉(zhuǎn)庫存偏低，美豆仍處于強勢格局之中。

　　三、國內(nèi)油廠挺粕策略 現(xiàn)貨升水支撐期價

　　由于目前CBOT大豆價格維持高位，國內(nèi)進口大豆成本居高不下，在壓榨利潤逐漸虧損后，油廠普遍實施了挺粕策略， 從去年以來，該策略一直較為成功，而目前夏季又臨油脂的消費淡季，而同期蛋白攝入需求增加趨勢明顯，生豬存欄在夏季將存在季節(jié)性走高趨勢，而肉蛋禽存欄也將在當(dāng)前養(yǎng)殖利潤較好的前提下繼續(xù)增加補欄。今年二季度以來，由于現(xiàn)貨強勢，現(xiàn)貨對期價升水高升水，這對期價形成了較強的推動力。目前9月豆粕雖然不是主力合約，但持倉在135萬手以上，而倉單不足8000手。在現(xiàn)貨升水背景下，持倉巨量和庫存偏低的作用下，期價較易形成軟逼倉的上漲格局。

　　圖一：豆粕現(xiàn)貨現(xiàn)價與期價

　　數(shù)據(jù)來源:WIND

　　四、從天氣炒作到DDGS炒作 兩粕強勢難改

　　即將進入7、8月份，正值美豆的生長關(guān)鍵期，近年行情往往有天氣的炒作，并致使美國大豆期價易漲難跌。國內(nèi)豆粕價格重要的外盤參照為CBOT大豆。同時，今年也應(yīng)注意到，厄爾尼若現(xiàn)象對未來行情的影響，一般而言，厄爾尼諾將增加北半球大豆的產(chǎn)量，厄爾尼若現(xiàn)象今年是否出現(xiàn)，程度如何也將左右未來行情的走向。

　　由于含有未經(jīng)過許可的轉(zhuǎn)基因品系MR162，國內(nèi)宣布對美國產(chǎn)DDGS停止批準(zhǔn)進口許可證，同時要求國內(nèi)各港口繼續(xù)嚴(yán)查DDGS。部分港口已敦促進口商退運。自去年底我國退運美國轉(zhuǎn)基因玉米以來，國內(nèi)對DDGS的進口量明顯增加。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，4月份中國進口的DDGS數(shù)量達到613,678噸，創(chuàng)下歷史同期最高水平。DDGS進口量增加一方面是國內(nèi)豆粕菜粕價格的大幅上漲，使得DDGS的替代優(yōu)勢增強;另一方面國內(nèi)玉米深加工量有限制，供應(yīng)有限。國家停止批準(zhǔn)進口美國產(chǎn)DDGS，雖然整體看粕類供應(yīng)充足，但短期會改變增加國內(nèi)對蛋白粕的供需結(jié)構(gòu)，尤其是當(dāng)前水產(chǎn)飼養(yǎng)處于旺季。而國內(nèi)菜粕價格上漲使得具有一定替代性的豆粕價格保持相對外盤有很強的抗跌性。

　　五、技術(shù)面

　　以文華豆粕指數(shù)為例，從3月中旬以來，豆粕指數(shù)保持震蕩上揚趨勢，雖然短期由于前期漲幅較大有調(diào)整跡象，但下方支撐較強，從3195至3876，漲幅達到了681點，0.318的調(diào)整大致在3620一線。而由于目前9月豆粕貼水于現(xiàn)貨，且持倉依然龐大，預(yù)計未來向下調(diào)整空間有限。

　　六、總結(jié)

　　綜合以上分析，我們判斷在宏觀經(jīng)濟面的作用下，整體商品仍處于農(nóng)強工弱的格局中，而粕類價格由于受到基本面利好的提振，其長期牛市格局依舊，長多短空依然是交易的主策略。

　　具體交易方案如下：以9月豆粕合約為例，在3620-3720一線嘗試建立多頭部位，持倉控制在三分之一左右，止損3580，中期上看3900-4000，盈虧比3比1。