種豬業發展對生豬養殖業發展至關重要,種豬的選擇直接影響到種豬利用效率、仔豬生長效率、繁殖性能、抗病能力、屠宰率、瘦肉率等指標。中國種豬業現狀:我國雖是養豬大國,但種豬長期處于“引種-維持-退化-再引種” 的不良循環當中,在“金字塔”繁育體系中,頂端核心種豬長期依賴進口。2008 年引種量達到最高峰的11613 頭,2009-2010 年在豬價回落以及當時全球性甲型H1N1 流感影響下,引種量回落至3000 頭以內,2011 年再度回升到7000 頭以上,主要原因在于生豬價格上漲帶動以及規模化養殖發展過程中養殖企業深入上游養殖所致。

　　公司通過種苗配套支持飼料銷售,建立競爭者難以模仿的差異化競爭優勢。2008 年,公司與美國威特先(Whiteshire Hamroc)育種公司合資成立美神育種,掌控國內生豬養殖頂端(養殖GGP 及GP 種豬),獲得美國NSR 認證和泰國正大的高度認可。(泰國正大已經連續三年從美神引種)(目前公司的兩個核心原種GGP 場已達到國際育種水平,另計劃在美國打造第一個中國控股的核心原種場。(養殖戶除了可以直接購買公司的種豬外,也可在購買飼料時獲得購買GGP 代公豬精液的選擇權)。顯然,與飼料作用于豬只出生后的作用相比,來自祖代的基因遺傳更能顯著改善生豬養殖效果,如母豬產仔率、仔豬生長效率、瘦肉率等各方面。這一差異化競爭優勢將助力公司飼料銷量未來多年保持較高增速。

　　公司未來發展也將采取種豬支持飼料的模式,建立飼料廠的同時建立種豬廠。目前看來這種模式已取得良好成效。針對美神種豬和美神豬精授配的種母豬及其生產的生長育肥豬,公司專門設計研制了“美神三寶”系列豬場飼料。今年上半年公司飼料銷量88.8 萬噸,同比增長34.4%,遠超行業平均水平。其中豬飼料占比65%,增速更是達到45%。美神公司育種數據直接進入美國NSR(國家種豬登記系統),中美同步育種,基因共享,并通過家系繁育方案確保血統純正,從美神引種等同從美國引種,并且每頭節省5000-10000 元的成本。根據美國國家種豬協會最新統計數據顯示,湖南美神育種有限公司的Y479-5、Y349-1、Y349-2 三頭種豬在與全美最優秀的種豬進行綜合評定時名列前五。根據公司實證數據,使用美神公豬的育肥豬平均每頭可增加效益112 元。(實證數據見表一)“十二五”期間,公司將投資20 億元,在國內新建6 個原種豬場和18 個原種種豬擴繁場,打造國內最具競爭力種豬產業。原種場和擴繁場均布局在集團已建飼料廠區域。一是可以為種豬提供飼料營養;二是可利用飼料廠的網絡資源和與當地畜牧局的關系,為種豬銷售打開市場;三是便于整合當地的屠宰加工資源,打造局部飼料、種苗、屠宰加工一體化產業鏈。

　　種豬養殖主要有資金及技術兩方面壁壘:(1)資金壁壘:種豬養殖需具備一定種群數量規模,國外引種價格較高,母豬約在12000元/頭以上,公豬則接近20000元/頭,而且為保持種群良性循環,每年需引進新的良種,因而較大的資金需求量;(2)技術壁壘:種豬養殖相對生豬養殖,在養殖環境、良種繁育、衛生防疫等方面要求較高,同時要具備畜牧、獸醫等方面的專業技術人員,并且要求具備一定的生物科技水平。除了以上兩點主要壁壘外,養殖基地的獲得也有一定難度(養豬對地方政府沒有稅收貢獻,還會造成環境污染問題)。

　　公司種豬業務仍然增長較快,上半年銷售額達4284.7萬元,同比增長69.15%,毛利率41.02%,同比降低了13.77個百分點,主要原因在于:(1)上半年種豬價格較去年同期走低而人工、飼料成本卻在上升;(2)銷售結構上,今年增加了二元雜母豬的銷售,價格相比GP代純種豬低。(公司的GGP代、GP代種豬價格分別在7000元/頭、5000元/頭,毛利率則在50%-60%,而二元雜種豬的價格在2000元/頭附近,毛利率在40%以上。)預計今年公司種豬銷量將在20000頭以上,同比增長135%以上,增速高于飼料業務,且該業務利潤率高,而2011年公司的凈利潤率僅2.23%,因而在公司收入獲得較高增速及利潤率提高的同時,公司業績彈性十足。

　　綜合以上我們認為,公司在飼料業務方面具備成為未來的行業領導者的潛質,種豬業務方面更是國內其他企業所無法比擬(美神育種的種豬已通過美國NSR認證,成為NSR 在美國本土以外第一個國際聯合育種單位。美神育種采用美國的育種理念和生產管理標準,保持與美國合作伙伴威特先公司的種豬品質一致。從美神育種引種可以視同從美國引種。),未來多年仍將實現高速發展。

　　基于今年下游養殖持續低迷以及人工及上游原材料價格上漲,我們下調公司2012-2014年EPS至0.66元、0.92元和1.32元,當前股價相當于2012-2014年動態PE 18.8X、13.4X、9.4X,但考慮到公司飼料銷售模式的可持續性及高成長性,仍給予買入評級。

　　風險提示:下游養殖長期低迷;豆粕、玉米價格繼續大幅上漲。