通貨膨脹、“中國因素”與定價權筆者浸淫期貨市場十余年，明顯感受到全社會對期貨市場最為關注的兩個階段，一個是十年前的1994年前后，另一個便是2002年到現在，兩者的共同之處即是由大宗原材料商品價格的上漲所引起的全社會物價水平的迅速提高。
十年前的期貨市場治理整頓，源于1993年35個大中城市的食品類價格比上年同期增長34.1%，而1994年物價漲幅又達到創紀錄的21.7%，有人將物價上漲的部分原因歸咎于期貨市場價格的連續竄升，自1994年5月起，國家陸續暫停了鋼材、白糖、煤炭、石油（成品油）、菜籽油等一批關系國計民生、價格尚未完全放開的大宗商品的期貨交易資格。多年以后，經歷了十余年市場經濟磨礪的我們方才發現，十年前基于需求拉動型的通貨膨脹并非由于期貨商品價格攀升所造成，而是投資需求增速較高，從而拉升原材料價格導致物價上漲。正是由于期貨市場價格發現的功能，對原材料價格的“先知先覺”致使期貨市場商品價格的上揚，被人看似具有“國內定價權”的特征，因而導致市場的整肅。
自2002年至今，我國加工制造業的飛速發展帶動了國內產業部門對各種工業材料的強勁需求，這被世界各地的貿易商和投機者冠以“中國因素”。
2004年我國銅的消費量占世界的20%，居于世界第二，國內銅的生產量占35%，進口量占65%；2003年中國已經超過日本成為第二大石油消費國，2004年原油進口1.1億噸，進口依存度約40%；我國是世界最大的大豆進口國，03/04年度進口量1650萬噸，幾乎全部進口大豆都用于榨油，國內2/3的榨油廠商依賴國外供應；此外，我國對鐵礦石、氧化鋁、天然橡膠和鎳的對外依存度分別達到36%、40%、55%和55%以上，由于國際交易中，作為加工制造業原材料的銅、原油、大豆、天然橡膠等大宗商品的定價是按照該商品“基準期貨合約價格+各類升貼水”這樣的慣例來計算。因此，原材料的大量進口和原材料價格走向又一次將期貨市場推向全社會的聚集點上。與十年前迥異的是，這一次沒有人將物價上漲的原因歸因于期貨價格屢創新高，但又為期貨市場提出了新的目標——中國期貨市場要成為國際大宗原材料商品的“定價中心”，擁有“國際定價權”！
成為國際“定價中心”只是遠期目標
在筆者看來，成為國際大宗原材料商品“定價中心”的目標本身體現了中國企業參與國際市場的強烈興趣和客觀需求，也折射出中國期貨市場未來發展的潛力，但市場經濟發展畢竟有其客觀規律，這個目標中短期內并不容易實現，理由是：
其一，與國外上百年歷史的期貨交易所相比，國內交易所合約的數量、參與者規模和覆蓋面都難以望其項背，交易所交易規則設計、技術水平和管理能力也都不能同日而語，如果以成為“國際定價中心”為名一味追求交易規模的擴大，并不是建立期貨市場的初衷。
其二，國內原材料生產和加工企業難以參與國際期貨市場，無法了解國際市場的游戲規則。目前經中國證監會批準的從事境外期貨交易的國內公司，大都是一些國有大型原材料生產和貿易企業，一般企業很難通過正常渠道參與境外期貨套期保值業務。無法熟悉國際通行的游戲規則，無疑會制約我國期貨市場成為“定價中心”。
其三，國外生產、加工和貿易企業和機構投資者尚不能登陸中國期貨市場。長期以來，銅、大豆等品種的國外大型生產、加工、貿易企業不同程度地表達了合法進入中國期貨市場的愿望，甚至某些投資銀行、基金也同樣對中國期貨市場興趣很大，有限度放開國外生產、加工企業的參與，嘗試期貨市場的QFII，應該也是成為“國際定價中心”的先決條件。
其四，國內大型投資者（基金、證券、保險公司等）尚沒有進入期貨市場的制度許可。國內期貨市場的投資者中，資金量在100萬以下的投資者占有85%之眾，投資者結構偏重于中小投資者和自然人的現狀，很難體現商品價格的理性預期。沒有國內機構投資者的參與，我們的“國際定價中心”勢必是中、小散戶的博弈結果，或中、小散戶與國外機構的對決。
中國期貨市場結構亟待完善
我們以單一的期貨品種為例，目前全球銅生產量的70%是按照LME公布的期貨價格為基準進行交易的，其年交易量達到兩萬多億美元。我國有色金屬行業，尤其是銅、鋁兩種商品，從采礦到加工成材，覆蓋90%以上的生產、加工和貿易企業全部參考期貨市場價格定價（包括LME的價格和上海期貨交易所的價格），完全與世界同步；絕大部分有色金屬的下游企業由于對期貨市場價格的認同而實現了零庫存，而10年前，這個庫存數字是3-6個月的生產或加工量。尤其令人欣慰的是，目前產量排名世界第二的我國有色金屬工業，并未由于入世而受到影響，更沒有在國際上遭遇反傾銷的擔憂。有色金屬工業的成長，與上海期貨交易所銅、鋁商品的成長是如影隨形的，截至2004年底，上海銅的成交手數是倫敦金屬交易所的2.18倍，折合成噸后相當于倫敦銅交易量的44%，上海銅價對于倫敦銅價的引導程度也從2001年底的12%，上升到2003年11月的25%左右，并從2003年11月以來保持在38%左右的水平，由此可見，作為全球第二大的銅期貨市場，正在與倫敦銅市場形成“相互引導、交叉影響”的態勢，但銅的品種是當前我國期貨市場現貨企業參與度最高、定價最為權威的一個，其他商品如與銅比肩，尚需時日。
我們再來看市場參與者的一組統計數字。筆者援引國外一項根據48個國家7292家非金融企業2000—2001年的年報所作的統計研究，有將近60%的企業都在不同程度地使用期貨、期權等衍生工具。而上世紀90年代中期針對3022家企業的一項研究顯示，非金融企業衍生工具的使用率只有25.5%。最近的研究表明，在衍生工具的使用方面，發達國家的比例要明顯高于發展中國家，其中經濟合作與發展組織（OECD）國家非金融企業的衍生工具使用率達到63.6%，而非OECD國家這個比率僅有39.9%。這兩組數據表明，在期貨、期權等市場發展的同時，企業使用衍生工具的廣度和深度也都在提高。
對比來看，就筆者所做的統計，2004年列入全國期貨經紀公司前三名的一家公司，2003年底和2004年底的法人客戶數量分別僅有134個和166個，個人投資者數目分別為1296個和1872個。名列全國三甲的期貨公司的機構投資者數量僅有百余，可以想見整個市場的機構參與者數量之少，相比全國范圍內各種期貨商品的大量生產、加工和貿易類企業，我們市場的稚嫩是不言而喻的。因而，如此參與比例的企業進入期貨市場，其定價的可信程度可能要大打折扣，所以，奢談“國內定價權”和“國際定價權”，對于中國期貨市場未免有揠苗助長之嫌。
