通貨膨脹對一國之經濟發展及社會穩定有百害而無一利，這已為經濟理論和各國歷史經驗所證明。所謂通貨膨脹（ｉｎｆｌａｔｉｏｎ），是指一般性的、連續不斷的物價上漲現象。一次性的或間歇的、偶爾的物價上漲皆不能稱之為通貨膨脹。在解釋通貨膨脹的理論中，有“需求拉上”和“成本推動”兩種說法。但最終來說，“成本推動”還是可以由“需求拉上”來解釋，因為“成本”在大多數情況下不是原因而是結果。所以說，通貨膨脹幾乎完全可以說是由需求拉上所致，表現為過多的貨幣追逐過少的商品。貨幣主義的旗手弗里德曼有一句名言：通貨膨脹在任何時候任何地方都是一種貨幣現象。若想控制通貨膨脹，惟有控制貨幣供給；若想穩定物價水平，惟有穩定貨幣供給。
貨幣供應量增加的三個渠道
貨幣增加從而引起需求拉上進而引起貨幣供應增加的變量主要有三個：一是財政赤字；二是金融赤字；三是貿易順差。
當政府財政收入收不抵支時，就會出現財政赤字。理論上，財政赤字的彌補可以通過增稅、貨幣發行和發行國債來解決。但是，增稅會抑制民間消費和投資的增長，對國家長期經濟發展產生負面影響，同時還要受到法律程序方面的限制；貨幣發行意味著向央行透支或借款，我國法律上不允許；而通過發行國債籌集資金彌補赤字則是一種比較好的辦法，也是當前國際上的通行做法。為財政赤字籌集資金是國債最基本的職能。資料顯示，自１９９９年以來，我國赤字率（財政赤字占ＧＤＰ的比重）從１９９８年的１．２％，一下躍上２％的臺階，在２０００年至２００３年的連續４年，赤字率均逼近３％這一國際警戒線，２００４年稍降至２．５％。
理論上說，中央銀行、商業銀行等金融機構、企業、居民個人和國外投資者等都可以購買我國國債。過去，由于我國中央銀行不能直接承購國債，商業銀行很少購買，國外投資者基本上不允許購買，所以，長期以來我國國債市場形成了以個人為主的持有者結構，個人持有量大約占６０％以上。在１９９７年以前，由于某些原因，國有商業銀行被嚴禁持有國債，自１９９７年以后，商業銀行的國債持有量快速增加，據《中國人民銀行統計季報》顯示，到２００２年５月末，商業銀行所持國債已占全部國債市場總量的５０．２％。目前，金融機構特別是商業銀行成為國債市場上最主要的投資人，是我國國債的主要持有者。從某種意義上來說，在商業銀行可貸資金十分充裕甚至過剩的情況下，商業銀行大量持有國債的方式與財政直接向央行透支的經濟效果并無重大區別。
金融赤字是指，銀行體系由于過度的信用擴張，使得其貸款額超過了其所吸收的存款。理論上，每家銀行都應保留其所吸收存款的一定比例作為準備金，以供客戶提取周轉之用，所以其貸出去的錢不能超過其所吸收的存款。但是，如果從中央銀行借款之后再貸放給其客戶，或是中央銀行為應付政府的龐大指出而發行太多鈔票，則都會產生金融赤字。從我國的情況來看，無論利率多么低，甚至成為負利率，都沒有影響居民儲蓄的一路上揚，金融機構一直處于存差狀態。所以說，金融赤字在我國目前暫不存在。其對貨幣供給的影響并不表現在加速作用上。
再說貿易順差。目前我國匯率制度實際上是盯住美元的固定匯率制，貿易順差的逐年增加也使外匯占款逐年遞增。１９９６年外匯占款占貨幣供應量（Ｍ２）的比重僅為３％，而到了２００３年，這一比重飆升至１５．８％，短短幾年間增加了５倍多，盡管２００４年這一比重略降至１０．９％，但２００４年外匯猛增，人民銀行購買外匯２０６７億美元，投放基礎貨幣１７１０７億元，占當年基礎貨幣增加額的２５９％，成為貨幣供應量擴大的主要原因。
“迷失的貨幣”與物價水平
根據傳統的貨幣數量方程ＭＶ ＝ ＰＹ ，兩邊取雙對數有ｌｎＭ ＋ ｌｎＶ ＝ ｌｎ Ｐ ＋ ｌｎＹ ，再求微分得ｄＭ ＋ ｄＶ ＝ ｄＰ ＋ ｄＹ，如果Ｖ是穩定的即ｄＶ ＝ ０，那么就有ｄＭ ＝ ｄＰ ＋ ｄＹ，也就是，貨幣供應量的增長率應該等于物價變動率和實際產出增長率之和。在經濟增長率一定的情況下，貨幣供給增加，而一般物價水平增加甚少或不變甚至下降，只有一個原因，即貨幣流通速度下降。貨幣流通速度下降也只有一個原因，那就是公眾對貨幣的需求增加。貨幣也是一種物品，同其他物品一樣，其價格也由供需雙方即貨幣供給與貨幣需求的相對力量決定。一般來說，貨幣供給與貨幣需求變化方向一致，關鍵在于相對變化率，如果二者變化率相同或相近，則物價水平不會有太大的變化；如果二者變化率相差較大，則物價水平會有較大的變動。如果貨幣供給大大超過貨幣需求，一般物價水平便會有上漲的趨勢，即出現通貨膨脹；如果貨幣供給大大落后于貨幣需求，一般物價水平便會有下降的趨勢，即出現通貨緊縮。一般來說，貨幣需求長期來說處于平穩狀態，短期來說變化可能較大甚至很劇烈。凱恩斯主義與貨幣主義的分歧其實就出自于此。
貨幣需求增加，說明一是其增加成本不高，即利率不高，若利率較高，公眾會放棄持有貨幣而改持價格下降的證券；二是其他投資渠道不暢。我國股票市場一直處于低迷狀態，證券市場中品種不足，都對居民貨幣需求行為產生影響。除了儲蓄之外，恐怕投資不動產是一條主要的保值增值渠道，因此房地產價格上漲的原因不在于有多少投機因素，而僅僅是一種投資渠道。
自１９９０－２００３年以來的１４年間，除極個別年份外，我國Ｍ１、Ｍ２的增長率遠遠高于實際經濟增長率，也高于經濟增長率與消費物價指數之和。特別是從１９９６年以來，經濟增長率與消費物價指數之和相對于貨幣供給量（Ｍ２）平均高出８．１％，也就是說有一部分數量相當巨大的貨幣供給既沒有對物價產生壓力也沒有推動經濟增長，我們可以將這部分貨幣稱為“迷失”的貨幣（Ｍｉｓｓｉｎｇ Ｍｏｎｅｙ）。
貨幣迷失的途徑和原因主要有以下幾點：
１、貨幣化。貨幣經濟領域的擴大將會吸收一部分貨幣。
２、地下經濟。有學者根據各種資料得出估算結果，我國目前“地下經濟”大約有國民經濟１０％左右的規模。
３、地下金融。比如農村的民間借貸問題，據農業部農村經濟研究中心的調查顯示，２００３年全國農戶平均每戶借款余額為１８０６元，按兩億農戶推算，全國民間金融規模大約為４０００億元，而這其中大約有６４％來自于民間借貸。還有民營企業的民間借貸問題。
４、房地產市場。近幾年來，房地產市場的泡沫已引起貨幣當局的高度重視，中央政府和地方政府也頻頻出招，試圖及早化解這一問題。由此我們不難作出巨額貨幣資金沉淀于房地產市場的判斷。
５、股票市場。由于市場發育和投資者行為不成熟，我國股票市場將貨幣供給轉化為實際投資與消費的效率低下，甚至還成為巨大的“漏斗”，造成大量貨幣迷失于此而沒有進入生產、流通和消費等實體經濟領域。在我國，證券公司的資金除了一部分上繳中國人民銀行作為準備金以外，其余主要存放于四大國有商業銀行，記錄在銀行資產負債表中的“同業往來”賬戶下。通過計算“同業往來”軋差后的余額，可以估算出１９９８～２００２年迷失于股票市場“漏斗”的貨幣數量分別為：２０３６億元、２２０９．５億元、３４７８．４８億元、５３１７．１２億元和６６６０．４億元人民幣。
６、銀行凈損失。有學者估計，我國近年來“迷失”的大量資金，有相當的部分被存放在國內金融機構的金庫中，被用來支撐那些可能永遠不能歸還的不良貸款和日見增加的金融機構的經營費用了。
７、人民幣外溢和資本外逃。隨著我國經濟實力和國際地位的逐步增強，人民幣在周邊國家已經成為“硬通貨”，有相當一部分人民幣退出國內流通領域。我國資本外逃的規模雖然有諸多不同的估計，但只要是從我國流出去了就會對我國的貨幣供給產生影響，只不過這部分資金沒有經過國際收支平衡表。
根據我國經濟增長率和貨幣需求的收入彈性，我國貨幣供應量增長率應維持在１４％－１６％，貨幣供給（Ｍ２）增長率近幾年的數據分別是：２００１年為１９．５％，２００２年為１６．９％，２００３年為１９．６％，２００４年為１４．５％。２００５年我國中央銀行確定的貨幣供給增長率是１５％，應屬穩健政策。但問題在于迷失的貨幣不會永遠迷失，它總會有涌出地面的一天。一旦經濟形勢、公眾心理預期和市場供求發生變化，迷失的貨幣就會不可控制地沖擊實體經濟。雖然形成貨幣沖擊的具體來源不同，但其對實體經濟的影響是相似的，都會反映在物價水平的上漲上。因此，即使采用了力度較大的緊縮貨幣政策，迷失的貨幣噴薄而出，也會使銀根緊而不縮，造成短時期內相對多的貨幣追逐相對少的商品，進而形成突發性通貨膨脹，致使貨幣當局穩健的貨幣政策面臨嚴峻的挑戰。
結論與政策建議
我們的結論是，物價水平的上漲在近一兩年內很難避免。為做到亡羊補牢，必須從現在開始，要按照實體經濟增長的需要和物價水平的表現，嚴格控制貨幣供給量的增長。根據以上的分析，主要從兩個渠道入手，一是嚴控財政赤字，二是加緊改革利率、匯率形成機制。
我們認為，嚴控財政赤字，不能僅僅從數量上考慮，不能認為數量下來了，就說明效果達到了。關鍵的一點在于，要把彌補赤字的國債使用效率提高上去，此事為當務之急。國債的多寡是相對的，關鍵在于其使用效率，國債使用效率不高已是不爭的事實。
貨幣的價格，在國內表現為利率，在國外表現為匯率。同任何商品一樣，除非按人頭平均分配，政府要么控制其數量，要么控制其價格，二者不可兼得。貨幣當局要么控制貨幣供給，而聽任利率和匯率依據市場之需要自行調整；要么控制利率和匯率，而對貨幣供給的多國放任自流。我國目前的情勢處于第二種狀態。金融全球化乃大勢所趨，我國經濟亦愈來愈多地融入國際經濟之中，穩定對于我國經濟的可持續發展與成長至關重要，經濟穩定的主要基礎和表現是物價之穩定，若想穩定物價，就必須對貨幣供給能有很好的控制。若想對貨幣供給進行合理的控制，貨幣當局就必須要放棄對貨幣價格即利率與匯率的控制。利率和匯率的形成，必須由市場來決定。
與利率自由化進程的加速相比，匯率制度改革顧慮重重，步伐緩慢。無論從經濟學理論、國際經驗還是中國的國情來考慮，人民幣與美元掛鉤的固定匯率都不合時宜，也難以維系，不僅貨幣政策靈活性喪失，更是授人以柄。現行匯率制度對中國造成的困擾，在此輪宏觀經濟過熱中暴露無遺。在固定匯率下，國際收支持續盈余與資本流入，不可避免地導致國內貨幣與信貸的過度擴張，從而引起經濟過熱與通貨膨脹。事實表明，央行的對沖操作難以消除外匯儲備資產迅猛增長而產生的貨幣供給。政府宏觀調控手段主要針對所謂的過熱行業，但整體經濟的流動性過多才是真正癥結所在。
