一項名為“難以置信的印度”的宣傳活動正在推動著印度的旅游業向前發展，這句口號迎合了我們探求異國情調的需求。印度有許多奇異的東西，印度的期貨行業是不是也和芝加哥或倫敦的完全不同？是的，對于美國中西部地區熟悉玉米和大豆的人來說，或者對于一個常住紐約的美國人來說，瓜爾豆、小扁豆這些名稱聽起來十分奇異，而這些東西卻是印度交易活躍程度分別排名第一、第二的期貨交易品種。在此，我們將印度期貨市場與美國期貨市場進行對比分析，以探求印度期貨市場的特征。進行比較的目的，并不是要判斷哪一個更好，只是通過比較來認識一些新的東西。
印度衍生品市場的誕生、死亡和重生
印度衍生品發展的歷史可以追溯到美國內戰后那段時期，1875年印度孟買成立了一家棉花交易所，只比CBOT晚了10年，比紐約棉花交易所晚了5年，而比新奧爾良棉花交易所早了5年。當時棉花是一個熱門商品，在那個時期，埃及也成立了棉花交易所（1861年）、英國（1882年）和法國（1882年）也分別成立了棉花交易所。印度隨后繼續增加期貨品種，包括1900年推出的油籽、1920年推出的黃金以及其他一些早期品種。
然后到了1940年，印度政府改變了對商品交易的政策，在二次大戰期間，棉花期權、油籽遠期、食用谷物、香料、糖被禁止交易，后來又于1952年推出了新的《遠期合約監管法案》，禁止所有商品的期權交易、禁止所有商品遠期的現金結算。到了20世紀60年代，由于干旱和中印邊境沖突，導致商品短缺，許多農民拋空遠期合約無法屢約，一些人因此自殺，所有商品期貨交易被禁止。政府認為，正是期貨交易導致了投機、推高價格和商品短缺。
那段時期，在印度沙漠地區還有一些期貨品種在交易，這些交易一直處于非法的、地下的、小規模的狀態。印度期貨市場的重生是緩慢的，到了20世紀70年代，印度政府重新允許7種不重要的商品進行期貨交易，當時交易非常稀少。經過幾十年的發展，在2000年至2002年期間，所有商品期貨交易的限制都被取消，并成立了一些國家級的商品交易所。
印度期貨市場的歷史沿革
1875年 推出棉花期貨
1900年 推出油籽期貨
1920年 推出黃金期貨
1939年 禁止棉花期權
1943年 禁止油籽、食用谷物、香料、糖的遠期交易
1952年 《遠期合約監管法案》出臺，禁止所有商品期權交易、禁止遠期合約的現金結算
1960年左右 禁止所有初級的、重要的商品遠期交易
2000年 孟買股票交易所（BSE）和國家股票交易所（NSE）上市指數期貨
2001年 BSE和NSE上市指數期權、股票期權和股票期貨
2002年 NMCE成立，成為一家全國性的商品交易所
2003年 MCX和NCDEX成立，也是全國性的商品交易所
證券衍生品交易
印度現代衍生品市場事實上是從金融產品發展起來的，在20世紀90年代下半期，印度國家股票交易所（NSE）認為印度應該推出金融期貨市場，而歷史更為悠久的孟買股票交易所（BSE）則不同意，BSE認為印度證券市場已經有了土生土長的、經過考驗的、類似股票期貨的產品。這種產品的第一個特點是，一周時間的結算期，可以允許交易商任意買賣，在結算期結束時，只對凈頭寸進行交收；第二個特點被稱為badla，即允許交易商將凈頭寸向后一個結算期遷移，交易商可以獲得股票市場數天、數周甚至幾個月的頭寸，而不需要進行交割，這與期貨合約非常類似。
印度政府按照自己的意愿，指定一個委員會（LC Gupta Committee）來研究是否上市金融期貨這個問題。Gupta博士是一個有思想的學者，他的委員會研究進行了很長時間，當然政府花費了更長的時間，到2000年6月，BSE和NSE都推出了股票指數期貨。一年后的2001年7月，指數期權和股票期權被批準上市，緊接著又在2001年11月推出了股票期貨。印度整個金融衍生產品系列在17個月內全部推出，從而結束了長達5年的是否上市金融期貨的紛爭。
我們從中可以明白些什么呢？第一，在證券衍生品市場的競爭中，只留下了一個幸存者。孟買股票交易所（BSE）從來都不想上市證券期貨產品，從未用心開發過這個產品，因此目前的市場份額不足1%。更糟的是，2001年政府明令禁止該交易所進行badla交易，將一周的結算期轉變為國際通行的遷倉結算，這一措施使BSE遭到重創。
第二，期貨交易占主要地位，占到證券衍生品交易量的76%，而期權交易占了34%（按照2006年7月份的成交額計算）。
第三，盡管與世界其他地區相比，印度證券衍生品市場的表現相對較差，但單只股票期貨在印度很受歡迎，單只股票期貨的交易量占到印度所有證券衍生品交易量的47%。印度股票指數期貨的巨大成功，部分原因是因為股票指數期貨的推出，是在政府取消了一個星期的結算期和badla交易之后，從而剝奪了交易商傳統的綜合性期貨交易。指數期貨是成交排名第二的交易品種，占到所有證券衍生產品交易量的39%，但這39%的份額基本上是在一個產品上——S&P CNX NIFTY指數，而單只股票期貨的交易則分散在123只股票上。從單個產品的角度來看，NIFTY指數期貨交易占印度期貨交易的第一位，其次是指數期權交易，占交易量的11%，股票期權交易僅占3%。
印度只有2家交易所的4個股票指數創設的指數期貨和指數期權還在上市，這與其他新興市場相比還算是好的，但比美國市場少了許多，美國共有6家交易所上市了33個指數期貨合約，7家交易所提供了100個指數期權合約。盡管美國市場有這么多的競爭者，但CME的交易量卻占了所有指數期貨交易的92%。
印度試圖建立一個廣泛的市場基礎，例如，孟買股票交易所（BSE）已經上市了7個指數，而印度國家股票交易所（NSE）上市了17個指數，但目前BSE只剩下其標志產品SENSEX指數還在掛牌，不過成交稀少。SENSEX指數在印度的地位與道瓊斯指數在美國的地位相當，不過，印度的S&P CNX NIFTY指數迎合了專業人士的需要，與美國的S&P 500指數一樣。從成交量來看，印度事實上只有一個指數在交易，S&P CNX NIFTY指數成交量占到所有指數期貨交易的99%。
其他金融期貨
美國有完整的、一系列的金融衍生產品合約，包括證券、債券和外匯，與全球其他地區一樣，債券期貨占到整個期貨交易的一半以上（美國占53%）。而印度的金融期貨則一直以證券期貨交易為主，印度國家股票交易所（NSE）在2003年夏天試圖推出一個利率期貨合約，但只交易了3個月，部分原因是合約設計有問題。此外，印度儲備銀行還沒有批準外匯期貨交易，同時印度的資本控制也沒有完全放開。這樣看來，隨著債券和外匯期貨合約的最終推出，印度的期貨行業還有很大的發展潛力。
現貨商品合約設計
在設計現貨商品合約方面，印度交易所與美國交易所走了截然不同的道路，美國傳統的商品合約一直現貨交割的玉米、小麥、大豆、牛、咖啡、可可等，合約的設計原則是依照合約到期時，未平倉合約進行現貨交割或按照現貨市場價格進行最終結算。而在印度，合約最初設計的出發點是為了讓交易所對有興趣的買賣雙方進行配對，而其余的頭寸進行現金結算。此外，還有一種方法是給賣方一個選擇權，賣方有權決定是進行現貨交割、還是進行現金結算，這自然就給買方造成了不確定性，買方不知道他是否能收到現貨。另外，一些交易相對清淡的市場還有虛假結算價的問題，為了讓其期貨頭寸獲益，報告一個虛假的現貨市場價格。因此，目前印度的期貨市場似乎有這樣一種發展趨勢，即向美國強制性的現貨交割方式靠攏。目前，NCDEX上市的61個品種中只有8個品種繼續采取為有興趣的買賣雙方配對的方法，26個品種給賣方選擇權，27個品種采取強制性現貨交割方式。
成交金額比較
對印度和美國的期貨成交金額進行比較有一些困難，因為美國通常給出的是成交合約的數量，而印度總是按照成交金額統計，這主要是因為美國交易所和中介機構按照成交合約數量收取交易費用和傭金，而印度交易所和經紀公司則按照成交金額的一個百分比收取費用。
按照美國人習慣的方式進行比較，我們可以將印度的成交金額轉換成合約手數。在后面的表格中，我們列舉了印度和美國排名前10位的商品期貨合約和金融期貨合約，通過比較，可以看出一些與眾不同的特點。
首先，印度品種的成交量要小很多，但是金融期貨之間的差距（美國是印度的17倍）比商品期貨之間的差距（美國是印度的155倍）要小，這并不奇怪，因為印度現代化的國家級商品交易所成立僅4年時間。
其次，印度金融產品的數量太少，不足10個。盡管印度國家股票交易所（NSE）和孟買股票交易所（BSE）都試圖創設新的產品，但大多數產品都沒有發展起來。
再次，將印度式的成交金額轉化為美國式的成交量，就會發現，排名前兩位的不是黃金、白銀，而是瓜爾豆和Chana（一種小扁豆）。不過，雖然黃金和白銀成交的合約數量少，但因為每手合約的金額大，因此在印度的成交金額排名中，黃金、白銀排在首位。guar seeds在德克薩斯也叫瓜爾豆，在印度是食用豆類，在亞洲其他國家作牛飼料，在美國也可用作冰激淋、奶酪、布丁、衣服、紙張的僵硬劑。Chana是一種小扁豆，拌入香料可以制成各種類型的dal（木豆做的菜），是許多印度飲食中的原料。urad是另外一種小扁豆，可以制成另外一種dal（木豆做的菜），稱為urad dal。
最后，能源在印度商品市場不占主要地位，美國排名前10位的期貨品種中，一半是能源產品，而印度排名前10位的期貨產品，只有1個是能源產品。很明顯，印度商品市場分散程度不夠，美國排名前10位的商品期貨合約占所有商品期貨成交量的40%，而印度排名前10位的商品成交量就占所有商品成交量的80%。
印度期貨合約較小
美國排名前10位的金融期貨合約平均每手合約的金額為188508美元，幾乎是印度金融期貨合約的30倍。不過，考慮到美國排名前10位的金融期貨中一半是債券合約，債券合約的名義價值一般在10萬—100萬美元，如果不考慮債券合約，則美國排名前10位的4個股票指數合約規模平均為56000美元，只是印度股票指數合約平均規模的8倍。
另外，美國的商品期貨合約也比印度的商品合約要大，大約是印度的5倍。美國排名前10位的商品合約平均合約規模是45975美元/手，而孟買的商品合約規模是8368美元/手。
監管
印度的衍生品市場受兩個機構的監管，其中金融期貨受印度證券交易委員會（SEBI）的監管，而商品期貨受遠期市場委員會（FMC）的監管。SEBI是一個獨立的機構，于1992年建立，而FMC成立于1953年，是印度大眾食品和分配部的一個下屬部門。這種監管方式與美國有些類似，美國在1974年成立商品期貨交易委員會（CFTC）之前，商品期貨的監管也是由美國農業部下屬的商品交易局（CEA）負責，在農業部中屬于比較弱勢的一個部門。
交易所
印度到底有多少家衍生品交易所？事實上，有26家交易所上市衍生產品，其中2家上市金融期貨產品，由印度證券交易委員會（SEBI）監管；24家上市商品期貨，受遠期市場委員會（FMC）監管。然而，在金融衍生品市場，孟買股票交易所已經退出了金融期貨業務，使得印度國家股票交易所（NSE）占據了99.99%的市場份額。
印度政府決定設立一家或幾家全國性的交易所，將各種商品期貨集中上市。遠期市場委員會（FMC）要求一些符合標準的交易所申請成為全國性交易所，全部采用透明的電子化交易方式。只有3家交易所符合標準，即位于Ahmedabad的全國多種商品交易所（NMCE）、印度多種商品交易所（MCS）、印度全國商品和衍生品交易所（NCDEX）。雖然這些交易所還不是很有名氣，但他們一直在艱苦工作，建立了大量的客戶基礎，提供現貨報價的信息發布，改善倉庫收發系統。
交易所治理
在印度，交易所理事會的構成非常獨特，即實際上監管機構有權派遣人員出席交易所理事會會議。印度的相關法律允許FMC向每一家交易所派出自己的代表，交易所的理事會成員最多可以有3名非會員理事。美國的交易所可能會認為，如果CFTC或SEC官員出席交易所的理事會會顯得很尷尬，因為這樣一來，如果交易所做了什么愚蠢的、非法的事情，政府至少也要受到部分指責。
電子交易
自上世紀90年代初以來，印度的期貨市場開始采用電子交易技術。在NSE成為一個完全透明的電子化交易所之后，BSE也很快尾隨其后，采用了相同的電子交易技術。到了2003年，新的全國性商品交易所成立，該交易所一成立便采用了電子化交易方式。從這一角度看，印度交易所的電子化交易已經超過了10年，而美國的交易所采用電子化交易方式則完全是由外國的競爭所推動，競爭迫使芝加哥的交易所開始進行變革，紐約的交易所在這方面更為滯后，到現在還未開展電子交易。
當印度開始電子交易時，地面的基礎設施要比美國差許多，因此印度向空中發展（無線聯網），NSE能夠在很短的時間內連接整個印度市場，今天NSE在印度296個城市擁有2740臺VASTS（微小孔型終端），這種VAST包括一個無線收發器，安裝在室外與衛星發生器連接，同時與室內的設備相連，將市場行情傳遞到交易員的電腦屏幕上。
不過，這其中存在一個問題，即衛星傳輸速度比較慢。從一個地點發送一個指令到交易所，可能要花700—800毫秒，而地面的有線傳輸一個指令只需要35—50毫秒，即使是互聯網也快于衛星的傳輸速度，大約需要300—350毫秒?，F在，雖然衛星的傳輸速度已經可以滿足套保和特殊交易的需要，但仍有一些交易員選擇使用地面線路和互聯網與交易所進行連接，盡管這種連接方式比較昂貴。
結論
在一個相對較短的時間內（剛剛超過10年），印度衍生品市場發展迅猛，引起了國際市場的注意。但是很可惜，目前國際機構還很難介入印度金融期貨市場，因為印度政府不允許外資進入印度期貨市場。最近，印度監管機構FMC表示愿意允許國際期貨經紀商代理印度國內的期貨交易，不過，國際機構真正進入印度市場可能還要等待很長時間，因為印度政府還有很多問題要平衡。
美國和印度交易所成交前10位的合約（2006年1月—6月合約數量）
美國和印度交易所排名前10位合約的價格（2006年8月16日數據）
