眼下全球經濟似乎又到了面多缺水的時候，美聯儲忙著加水，決定把寬松貨幣政策從2013年推遲到2014年，并可能再推QE3。這卻給中國人民銀行出了一道難題，是繼續下調存款準備金率，還是繼續觀望？

    讓我們首先弄清楚造成目前面多水少的原因是什么？歐債危機和全球經濟前景堪憂導致投資者信心不足，投資者紛紛買入美元避險，直接帶來美元需求的上升，造成美元供給緊缺，在外匯市場，美元價格不斷上漲。這種狀況曾經在2008年金融危機的時候出現過，不過，后來因為美聯儲對抗金融危機將利息降到零，并連續推出兩期量化寬松政策，廉價美元涌入全球市場，美元的上漲勢頭被迅速遏制，投資者轉向買入黃金、原油、銅等大宗商品避險。

    現在，美聯儲又故伎重演，意味著接下來兩年廉價美元仍然會充斥市場。這不，美聯儲主席伯南克的話音剛落，從黃金到基本金屬，從軟商品到谷物等大宗商品市場應聲上漲。2012年1月份，紐約黃金就上漲了11%，銅上漲了9%，棉花、白糖、大豆、玉米和小麥都出現不同程度的價格上漲。

    輸入性通脹和熱錢是否卷土重來？

    去年年底，中國人民銀行開始降低存款準備金率，市場預期存款準備金率已經進入下降通道，貨幣政策重新寬松似乎指日可待。央行下調存款準備金率的判斷是基于這樣一些預期做出的：第一是外匯從流入轉向流出，不用再發基礎貨幣對沖外匯占款了；第二是CPI進入拐點，通脹未來將持續下降；第三是商業銀行已經無錢可貸，實體經濟下滑，尤其是中小企業面臨資金鏈斷裂。

    但是，美聯儲選擇廉價美元的戰略，情況可能發生轉變。國際熱錢將卷土重來，流入中國的外匯占款可能重新增長，央行不得不繼續對沖；另外，國際大宗商品價格飆升在今后一段時間將會繼續給中國帶來輸入性通脹壓力，CPI高位運行很難降下來。美聯儲封殺了央行繼續寬松的空間。

    美國、歐洲和日本等全球主要的經濟體為刺激經濟都把貨幣政策維持在寬松狀態，美國為復蘇制造業必然繼續支持美元貶值，2009年瀕臨破產的通用汽車已經重新奪回了全球頭把交椅。

    另一方面，全球經濟滯脹的陰影并沒有離我們遠去，史無前例的全球性寬松貨幣政策必然會帶來一場空前絕后的全球性通脹。一切都要看歐債危機和美聯儲之間博弈的結果。

    我們看到的情況是歐債危機正在促使歐元區走向統一財政，壞事變成好事；而歐債危機的沖擊并沒有意料中那樣糟糕，歐元區主權國家債券發行利率并沒有出現上升，反而有所下降。歐元區救助機制和國際貨幣基金組織都有應對不測的準備，不會發生雷曼倒閉那樣的沖擊波，歐債問題更像一場慢性病，解決起來需要一個漫長的過程。

    一旦歐債危機緩解，廉價美元重新占據上風，央行寬松貨幣政策幾乎沒有指望，中國可能更多借助財政政策來刺激經濟；一旦歐債危機占了上風，全球經濟再陷危機泥潭，或者中國經濟有硬著陸的風險，央行才可能大膽放松貨幣政策。

    2012年，歐美經濟體因為存在主權債務危機只能選擇貨幣政策來刺激經濟，財政政策空間很??；而中國的情況剛好相反，政府的財政收入增長很快，財政有大量盈余，財政政策有很大的空間來刺激經濟增長，貨幣政策則被美聯儲的廉價美元綁住了手腳，一旦貨幣政策重新寬松，通脹又會抬頭，歷時兩年的宏觀調控成果可能毀于一旦。如果這樣的判斷成立，今年，黃金等大宗商品可能有比較好的表現，而股市很難有牛市可言。