目前的股市已經是門前冷落車馬稀，年初的牛市情結早已蕩然無存，留在股市里的普通投資者，要么是已經被深度套牢而無所作為的“死捂族”，要么是割肉出局伺機搶反彈的刀口舔血者，無論哪一種，心中更多的是悲情。

　　與普通投資者相比，機構投資者的心情也不輕松。券商在兩年多熊市中傷痛遠未修復，在新一輪行情結束時又遭遇資金清查；QFII已經多數被套，面對A股市場的快速下跌，QFII已經領受了A股市場的獨特魔力；莊家們在德隆系的凄惶中作著最后的掙扎，只是高企的股價不知有多少投資者敢于跟隨。

　　市場的絕對主力基金，在本輪行情中的運作也并不酣暢，在市場尚未出現瘋狂的情況下，宏觀調控不期而至。基金在最初并沒有預計到此次調控措施如此的強硬，最后只能以多殺多的方式出逃，實在是無奈之舉，年初的明星基金博時的重倉股出現跌停已經說明了這種慘烈。基金主力在回避凈值進一步下跌的情況下，選擇進一步殺出股票穩定市值似乎也是一種必然。

　　這樣的選擇是建立在股市進一步下跌的基礎上，否則在目前位置賣出優質股，將有可能無法在更低的價位補回。目前股市下跌的最直接依據在于升息周期的開始。升息的預期讓手握重金的基金經理們不敢動彈，這樣的判斷同時主導了股市的神經中樞。

　　筆者打開道瓊斯指數走勢圖和恒生指數走勢圖，卻發現了被市場忽略的情況，在不經意之間，兩種對中國內地股市具有直接參考意義的指數已經在更強烈的升息預期下，反彈到接近年初的高點區域。這讓筆者產生了一種想法，利率與股市的關系是否真像某些傳統人士所言。

　　中國銀行國際金融研究所主任譚雅玲就表示，“利率—匯率—股市”的相互關系正在被打破；“利率上升帶來的不再是匯率的上升，而可能會是匯率的下降”。造成這種現象的原因是“市場的心理因素和消息的公開程度”。她分析，貨幣政策的決策者如果事先將某種政策調整信息透露給市場，市場會按照這一“虛擬”政策的預期進行調整，最終使得決策者不再采取措施，就可以達到宏觀調控的目標。

　　如果真的是這樣，那中國內地股市的調整似有過激之嫌，基金經理對升息的恐懼是否也有點過于機械。從基金的持股結構看，多數是20倍市盈率以內的高成長優質股，這樣的股票換了巴菲特也不會輕易拋棄。看看少數機構大戶力捧的部分中小盤股，基金手里的股票實在沒有多少出逃的必要，難怪投資者會對基金等主力望風而逃表示不屑。

　　雖然中央高層仍然表示宏觀調控要繼續抓緊，但也同時表示，宏觀調控已經取得明顯成效。6月18日的中國人民銀行貨幣政策委員會2004年第二季度例會也認為，中國經濟形勢總體是好的，宏觀調控取得明顯成效。支持資本市場發展，加強與產業政策、財政政策的協調配合，確保國民經濟的平穩較快增長。綜合運用貨幣政策工具，適時適度調控金融體系流動性，要防止急剎車，避免大起大落，實現宏觀經濟“軟著陸”。

　　這樣的基本面狀況似乎并不支持股市在出現大幅暴跌后繼續走低，市場主力借助目前的升息觀察期發動一輪反彈應該是可以期待的，但是市場仍然選擇了繼續大幅殺跌的走勢，除了讓投資者膽寒遠離股市以外，不知是否還存在一些不為人察覺的動機。

　　管理層對資本市場的過激反應似乎并不過于擔心，近期的新股發行不斷加速，中小企業板的推出已經是箭在弦上。宏觀經濟的“軟著陸”最終會決定股市的走向。從一般的經驗看，股市大上新股和新股接近跌破發行價之際，實際上股市往往已經接近了谷底。

　　有人已經將中小企業板的推出之時認定為股市反彈的契機，而筆者更認為，宏觀經濟“軟著陸”的進一步明確才是解決問題的關鍵，而在此之前基金作壁上觀的可能性更大。市場究竟如何理解利率水平對資本市場的影響，則需要進一步觀察。