內容摘要：美豆單產繼續上調大大減輕了市場對秋季大豆供需緊張的擔憂，前期透支的減產利多仍將進一步回吐；國內后期供給因進口量的龐大而較為充裕，大豆到港成本的下滑也將傳導至豆粕；接下來生豬存欄量將出現明顯的季節性下滑，豆粕也將進入消費淡季；在全球最低價并呈現大量出口的背景下，國內豆粕現貨仍緊跟下行，后市難言樂觀。

　　隨著豆類商品的整體下跌，前期表現較強豆粕也從9月開始不斷下跌，M1301合約從最高的4369元/噸下跌至目前的3600元/噸，跌幅超過17%。在后期利空基本面因素作用下，豆粕期價將延續下行態勢。

　　一、美豆單產上調，供需缺口縮小

　　11月USDA作物供需數據已經公布，美豆超預期的單產上調幅度大大減輕了市場對未來供給的擔憂，同時也對美豆期價造成重大利空。本次報告將大豆單產數據從上月的37.8蒲式耳/英畝上調至39.3蒲式耳/英畝，遠高于市場預測均值38.2蒲式耳/英畝。產量方面，美豆產量上調至29.71億蒲式耳，較上月增加1.11億，高于市場預期28.92億。盡管此前市場普遍預期美國農業部將上調美豆單產以及產量預期，但超預期的單產上調幅度仍給市場價格造成重大壓力，在數據公布之后，11月9日當日CBOT大豆期價回落近3%至四個半月低位。

　　本次USDA數據顯示，2012/13年度全球大豆供需偏緊的格局很大程度上得到了緩解，而前期價格已然透支了減產的利多。從高位回落的幅度看，截至11月9日，美豆回落幅度近20%，但在供需格局發生轉變的情況下，市場前期做多回吐的壓力仍然存在，期價仍有進一步下行空間。對于豆粕而言，由于上游大豆供需緊張造成豆粕短缺的局面也正在改變，中期來看期價承受的壓力或將得到爆發式的體現。

　　二、國內供給充足，成本同步降低

　　目前由于進口補足加上國儲的流出，國內大豆的供需情況相對寬松。從進口量看，1-10月份，我國大豆進口數量達到4834萬噸，同比增長16.6%。而去年的進口量為5900多萬噸，為歷史新高的進口水平，今年1-10月份的進口總量在去年基數如此之大的基礎上又有了16.6%的增長比例，11月USDA將中國大豆進口量再度上調，增至6300萬噸，在消費增長并沒有達到該百分比的情況下，國內供給顯得較為充裕，前期賴以上漲的基本面因素消失，豆粕價格難再掀波瀾。

　　后期大豆到港成本的降低也將導致豆粕價格的走弱。隨著美豆期價的不斷下行，未來大豆進口價格較前期相比出現較大幅度的下滑，從美國大豆進口價格看，12月船期的大豆CNF進口到岸價格已跌至4500元/噸以下，而2013年3月從南美進口的大豆到岸價格也在4300元/噸以下，5月阿根廷報價則更低。在沒有出現中間傳導障礙的情況下，上游成本的下滑必然會令豆粕跟隨下行。

　　三、生豬出欄增加，預期消費減少

　　下游消費方面，接下來豆粕將面臨季節性的消費淡季。從數據看，當前生豬存欄量仍處于高位，但一般而言，該種狀態在11月份之后將會得到改變，因傳統的春節消費旺季即將來臨，生豬存欄數量將出現明顯下滑。從圖4可以看出，往年從12月份開始，生豬存欄量均從高位回落，同時，配合飼料和混合飼料的產量也出現大幅減少，意味著后期豆粕的消費也將出現較大幅度萎縮。

　　四、現貨成交轉淡，價格緊跟下行

　　近期從豆粕現貨成交情況看，有轉淡的跡象，飼料廠商對后市的普遍看空導致其采購周期縮短，觀望情緒也較為濃厚。油廠方面，也跟隨期價下調豆粕出廠報價，前期挺價意愿已明顯轉變。從全球范圍看，中國的豆粕價格仍然是全球最低水平，在豆粕牛市上漲階段，國內豆粕大量出口，連續幾個月的月度出口數量同比均出現5倍以上的增長。但是在全球低價并能大量出口的背景下，國內報價仍出現跟隨走低的情況，后市價格難言樂觀。

　　小結和操作建議

　　在秋季大豆供需缺口縮小，市場擔憂減輕的背景下，美豆期價仍有進一步回落空間，加上后期國內供給充足和成本下滑，未來豆粕期價仍有下行空間。建議投資者后期操作應保持逢高拋空思路，預計11月12日的跳空缺口難以有效回補，豆粕1305合約3150-3250元/噸區間內逢高介入，止損3300元/噸，目標價位2900元/噸。