第一部分 前言概要
本周，國內豆菜粕市場行情整體呈現單邊震蕩反彈，月差筑底支撐，品種間價差縮小的特征，就盤面走勢而言，無論絕對價格還是價差波幅都十分有限。可以看出，在經歷前期大幅博弈后，基本面變化逐步明朗，資金交易邏輯已基本清晰，盤面博弈開始進入階段性的平復期。
國際方面，最新公布的USDA月度供需報告上調了美豆庫存，但同時也下調了南美的產量，不少觀點認為本次調整比較利空，主要因報告中下調了美豆出口，但我們認為，本次美豆出口下調實際并不意外，美豆壓榨的上調也基本在情理之中，而前期各家機構下調南美產量后，美豆盤面則表現得十分冷靜，因而在盤面充分交易完出口利空后，本次報告實際是明顯偏利多的，這也是報告公布后，美豆出現明顯上漲的重要因素。玉米加工及DDGS產量預期下調基本符合我們前期報告中所給出的預期，當前北美榨利良好是導致美豆粕下跌的最主要因素，近期RBOB汽油期價在原油價格的強勢反彈帶動下出現拉漲，乙醇生產利潤修復，短期無太多值得追蹤的題材。美豆利多驅動有限，但850美分一線支撐整體比較明顯。
相比于國外市場，國內豆粕現實與預期矛盾則明顯比較大，雖然5、6月期間大豆到港數量龐大，但現貨供應緊張情緒仍在持續蔓延中，這也導致了當前現貨和遠期基差明顯劈叉的特征。上周油廠開機達到超低水平，下游提貨困難，國內豆粕庫存持續觸及近年來新低。因而短期來看，受益于高基差修復支撐，豆粕單邊可能仍然難出現太明顯下跌，但鑒于潛在的供應壓力及高榨利變化，月差、單邊仍以逢高拋空為主。
第二部分 核心邏輯
一、月度供需報告偏利多 美豆底部支撐較明顯
本周美豆市場整體變化不大，繼3月種植面積展望報告和季度谷物庫存報告發布后，本周USDA再度發布了月度供需報告。本次報告對北美產需情況做出了如下調整，其中，19/20年度美豆壓榨量由原先的21.05億蒲上調至21.25億蒲，出口由原先的18.25億蒲下調0.5億蒲至17.75億蒲，其他項均未做出太大調整，受此影響，美豆期末庫存由3月預估的4.25億蒲調增至4.8億蒲。因而，單從數據角度來看，這份報告對于北美產地而言是偏利空的。不過，當前USDA報告的一個關注重點在于對南美產量的預估調整，其中，巴西產量由3月份的1.26億噸下調至1.245億噸，阿根廷產量由原先的5400萬噸下調至5200萬噸，疊加本次報告中上調了中國的進口量，全球大豆結轉庫存較之前下調至1億噸左右。此前，市場對于南美產量普遍預估在1.72-1.8億噸左右，其中巴西1.24，阿根廷0.52，因而從南美產量的角度來看基本是符合市場預期的。
我們認為，雖然本次報告上調了美豆舊作結轉庫存，但實際情況仍然偏利多。原因在于，前期盤面的大幅下跌已較大程度上體現了出口的不利因素，這也與當前持續不見好轉的出口進度相對應，從盤面走勢來看，當前市場交易的實際出口預估在16億蒲左右，低于報告所給出的預估，因而從絕對數值上看，美豆出口的利空在盤面已有了比較充分的體現，盤面缺乏再度深跌的基礎。而具體到南美市場，一周前，各大機構開始普遍下調南美產量，不過盤面對此反應一直趨于冷靜，這也是比較令人費解的。因而，結合盤面走勢及報告公布情況來看，本次報告實際應當是偏利多的。
展望未來市場，我們認為隨著巴西產量逐步下調，未來南美貼水有望開始逐步企穩，而且從部分機構給出的預估來看，產量不排除進一步下調的可能。從近遠月船期報價數據來看，遠月船期南美競爭優勢開始有所下滑，美豆出口有望好轉。此外，在經歷持續貶值后，雷亞爾匯率近期也開始逐步走強，這也在一定程度上對南美貼水形成支撐。消息顯示，受雷亞爾匯率走強以及產地基差上漲影響，巴西FOB價格周內有所走強，加之陳作賣貨進度較快，巴西農戶近期也有惜售挺價的情況。未來南美動態仍值得繼續關注。總體而言，我們認為即使本次報告沒有將出口下調至理論水平，但美豆利多支撐已比較明顯，缺乏再度深跌基礎。
二、 玉米制乙醇產量下調 美豆粕需求提振
本次報告不出意外下調了美玉米的工業消費。將原先的54億蒲下調3.75億蒲，較之前預期減少6.9%，經折算，本次USDA給出的DDGS產量同比下滑應該在250萬噸左右，這也與我們前幾期報告中給出的預測數基本一致，而具體到豆粕消費替代方面，本次美豆粕平衡表中消費上調大約在90萬噸左右，低于我們之前所給出的125萬噸的偏線性預估。疊加當前美豆粕出口有所提振，美國國內豆粕需求增加55萬短噸。不過值得一提的是，美國國內疫情情況仍在繼續延續中，國內汽油消費仍然比較悲觀，近期雖受到原油價格提振的影響，RBOB汽油價格上漲，但國內汽油消費還是比較悲觀，最新一周數據顯示，美國國內乙醇燃料周產量再度跌破70萬桶，未來美玉米工業消費不排除繼續下調的可能。未來需進一步關注美國國內生物燃料政策以及乙醇燃料需求的有關變化，美豆壓榨利多支撐仍然存在。
三、預期現實反向 現貨遠期基差背離
可以比較肯定的是，市場已充分認識到未來國內大豆到港量龐大的事實，華南6-9基差普遍成交在-30一線，按照5-6月份大豆月均900萬噸以上的到港量測算，后續周均壓榨量大概率回到170萬噸以上的高位水平，未來累庫確定性較高。不過不容否認的是，當前下游市場仍然面臨著比較嚴重的結構性缺口，未來幾周國內豆粕庫存預計仍將維持低位運行，現貨可售數量極為有限，下游飼料廠庫存同樣維持低位，提貨困難。不過未來兩周中油廠開機率將逐步回升，基差回落壓力加大，而具體到盤面而言，在后續持續到港壓力推動及榨利的助推下，月差反套邏輯仍然比較確定，但同樣不排除59價差的回歸邏輯在交割月中兌現。
第三部分 重點數據
一、油料、粕類庫存
截止2020年第15周（4月4日-4月10日），國內港口共累積到船17條合計110.6萬噸，較前一周增加6萬噸，截止當期，4月共累積到港170.5萬噸，預計4月到港650萬，天下糧倉數據顯示，預計5月大豆到港960萬噸，6月950萬噸。2020年第15周（4月4日-4月10日），油廠共累積壓榨大豆135萬噸，同比減少20%，環比下降6%，受國內大豆供應偏緊影響，上周油廠開機繼續維持低位，未來幾周油廠預計將有所增加。
第14周（3月28日-4月3日），國內油廠大豆庫存284.1萬噸，較前一周下降4.8萬噸，豆粕庫存較上周繼續下滑10萬噸至17.7萬噸，同比減量擴大至71%，環比減37%。本周樣本點日均提貨小幅增加，因壓榨增幅整體依然偏低，預計本周豆粕庫存延續下滑。
菜系方面，4月菜籽到港較集中，約為30萬噸，5月24萬噸。4-5月顆粒粕預估到港月均8萬噸。第14周（3月23日-3月29日），國內沿海地區菜籽庫存為25.8萬噸，前值為24.7萬噸，較前一周增加1.1萬噸，周內共累積壓榨5.3萬噸，較上周增加9千噸；菜粕庫存2.55萬噸，較上一周增加6500噸，港口顆粒粕庫存17.6萬噸，較前周下降1萬噸。過去一周菜粕提貨1.62萬噸，因菜籽近期庫存整體增加，菜粕理論繼續趨增。
二、 油料壓榨利潤
本周，南北美貼水基本維持穩定。截止4月3日，美灣5月船期小幅上漲至177K；美西5月上漲至172K；巴西地區近月船期貼水繼續走弱，5月133K，6月135N。受國內油粕近期走強帶動，盤面壓榨利潤繼續好轉，整體維持較高水平。未來油廠套保壓力繼續增加。
二、基差成交
第15周（4月4日-4月10日），國內豆粕日均成交16.74萬噸，其中現貨日均成交6萬噸，基差成交10.7萬噸。近期現貨可售數量較為有限，成交明顯偏弱，下游遠期頭寸前期已逐步建立，加之近期豆粕低位回落，市場觀望情緒加劇，成交整體一般。現貨基差繼續維持堅挺，其中東北2009+420，華北2009+370，山東2009+240，華東2009+360，廣東2005+180，廣西2005+150。周內菜粕成交基本維持穩定，福建地區成交有明顯增加，其他地區較為一般，廣西基差維持至RM2009-70、福建現貨基差RM2009-20，廣東RM2005-30。
第四部分 綜合分析
本周，國內豆菜粕市場行情整體呈現單邊震蕩反彈，月差筑底支撐，品種間價差縮小的特征，就盤面走勢而言，無論絕對價格還是價差波幅都十分有限。可以看出，在經歷前期大幅博弈后，基本面變化逐步明朗，資金交易邏輯已基本清晰，盤面博弈開始進入階段性的平復期。
國際方面，最新公布的USDA月度供需報告上調了美豆庫存，但同時也下調了南美的產量，不少觀點認為本次調整比較利空，主要因報告中下調了美豆出口，但我們認為，本次美豆出口下調實際并不意外，美豆壓榨的上調也基本在情理之中，而前期各家機構下調南美產量后，美豆盤面則表現得十分冷靜，因而在盤面充分交易完出口利空后，本次報告實際是明顯偏利多的，這也是報告公布后，美豆出現明顯上漲的重要因素。玉米加工及DDGS產量預期下調基本符合我們前期報告中所給出的預期，當前北美榨利良好是導致美豆粕下跌的最主要因素，近期RBOB汽油期價在原油價格的強勢反彈帶動下出現拉漲，乙醇生產利潤修復，短期無太多值得追蹤的題材。美豆利多驅動有限，但850美分一線支撐整體比較明顯。
相比于國外市場，國內豆粕現實與預期矛盾則明顯比較大，雖然5、6月期間大豆到港數量龐大，但現貨供應緊張情緒仍在持續蔓延中，這也導致了當前現貨和遠期基差明顯劈叉的特征。上周油廠開機達到超低水平，下游提貨困難，國內豆粕庫存持續觸及近年來新低。因而短期來看，受益于高基差修復支撐，豆粕單邊可能仍然難出現太明顯下跌，但鑒于潛在的供應壓力及高榨利變化，月差、單邊仍以逢高拋空為主。
