春節假期后，油料期貨沖高回落。豆粕震蕩下滑，逐漸向2800點靠攏，回補節后首日跳空缺口；菜粕跌幅相對較小，但交投重心也明顯下沉。

拖累期價下跌的原因是什么？兩粕3-5合約價差高位回落，是否還有下跌或者上行空間？短期內如何布局交易？豆粕基本面仍會呈現偏緊格局嗎？兩粕是否具備回升動能？

●  兩粕近兩日跌幅放大，將節后漲幅完全回吐，拖累期價下跌的原因是什么？

中信建投期貨油脂油料研究員 劉昊：豆粕期價下跌的驅動大致可以拆分為兩條線索，一是2月USDA報告維持美豆期末庫存預估不變，高于市場預期。在南美大豆逐步收獲之際，也令市場重拾全球大豆供應寬松的預期，對美盤形成利空。二是盡管此前由一季度大豆到港偏少、巴西收割延遲等因素所塑造的近端大豆供應偏緊敘事支撐近期基差表現，但中長期來看，南美豐產引致的賣壓終將釋放，按計劃買船推算，二季度國內大豆理論月均到港或達1000萬噸以上，不排除屆時扭轉市場預期可能性。

年后菜粕等雜粕價格主要跟隨豆粕上漲，但隨著豆粕情緒有所緩和，而水產仍處于需求淡季，菜粕自身剛需較為有限，預計將跟隨豆粕回吐漲幅，回歸自身基本面。

中銀期貨農產品研究員 周新宇：春節假期后，豆粕市場短期供應趨緊預期增強，豆粕2503合約放量大漲，2月10日創下階段新高后，整體多頭情緒有所回落，疊加巴西收割加快，阿根廷干旱炒作消化等因素。伴隨著國內油廠開機逐步恢復，下游觀望情緒提升，國內現貨價格出現明顯松動，致使03合約價格大幅回落。豆粕2505合約多空博弈明顯弱于03合約，更多以跟漲跟跌為主，整體波動小于2503合約。

長安期貨農產品研究員 梁安迪：一方面，2月USDA供需報告數據不及預期，僅如期下調2024/25年度阿根廷大豆產量300萬噸至4900萬噸，而并未下調2024/25年度美豆期末庫存；近期阿根廷產區迎來有利降雨，干旱天氣有所改善；關稅政策的不確定性導致市場對未來美豆需求有所擔憂等因素利空外盤美豆期價，對兩粕形成拖累。另一方面，雖然下游貿易和飼料養殖企業節后存在補庫需求，但對高價豆粕接受程度較為有限，豆粕現貨價格沖高回落，且近兩日成交量明顯下降。

●  兩粕3-5合約價差高位回落，是否還有下跌或者上行空間？短期內如何布局交易？

中信建投期貨油脂油料研究員 劉昊：豆粕方面，現實端一季度大豆到港偏少仍然有望對近月03合約形成支撐，而05合約主要對應巴西大豆到港，相較近月而言供應壓力更為明顯。因此，即使短期豆粕35價差有所回落，但下行空間可能有限。交易層面還需關注中美貿易關系、中儲糧拋儲以及國內大豆到港政策的變動。

菜粕方面，預計菜粕3月供需格局弱于5月，3-5價差仍有下行空間。雖然后期菜籽及菜粕進口存在下降預期，但目前全國菜籽庫存仍超過40萬噸，與24年同期較為接近，短期內供應相對寬松。進入二季度后，預計中國菜籽及菜粕庫存去化程度有望加快，5月合約或相對強勢。交易層面仍需注意中加、中澳、美加等菜籽貿易題材的不確定性。

中銀期貨農產品研究員 周新宇：目前M3-5價差依舊處于高位，目前豆粕市場投機情緒較節后首周有所回落。在現貨端一方面下游觀望情緒增強抑制消費，另一方面開機回升及進口供應增加的傳聞同樣抑制多頭投機情緒，個人認為3-5合約價差整體上行空間不大，不建議重倉交易，關注后續港口通關政策、巴西裝船及儲備大豆拍賣情況。

長安期貨農產品研究員 梁安迪：節后兩粕3-5合約價差快速上行的主要原因是，壓榨廠豆粕持續降庫，庫存已經處于偏低水平，且一季度我國進口大豆到港量預估偏低，據中國糧油商務網數據顯示2月和3月我國進口大豆進口量預估分別為450萬噸和660萬噸，而需求方面，飼料養殖企業豆粕提貨量高于預期。不過，當前豆粕3-5合約價差在500元/噸附近，已處于歷史偏高水平，現貨供需緊縮的預期在03合約上已有反映，且當豆粕價高時，飼料養殖企業通常會減少飼料中豆粕的添加比例，豆粕3-5合約價差上方空間或有限，建議正套逐步獲利離場。菜粕現貨供需基本面偏寬松，3-5合約價差繼續走強的動力或不足。

●  豆粕基本面仍會呈現偏緊格局嗎？兩粕是否具備回升動能？請分析一下短期走勢。

中信建投期貨油脂油料研究員 劉昊：國內大豆供應近端偏緊與遠端寬松是市場階段性的共識。對豆粕05合約而言，利多驅動有兩條觀察路徑，一是天氣風險令阿根廷大豆大幅減產，引致CBOT大豆上漲；二是關稅威脅再起，賦予巴西貿易商抬高CNF報價底氣。二者均是從成本端抬升豆粕估值。此外，2月農業展望論壇若超預期下調新季美豆種植面積，亦可能導致短期豆系商品走強。

菜粕回升動能仍集中在中加貿易懸念帶來的菜籽進口數量下降預期。目前菜籽反傾銷調查仍在繼續，中國也即將召開對加菜籽反傾銷調查的陳述會。中國菜籽進口商對于進口加菜籽仍抱有較大疑慮，或導致2季度開始中國菜籽供應偏緊。

中銀期貨農產品研究員 周新宇：目前豆粕供需矛盾更多的集中在近月，從中長期視角審視，盡管阿根廷正面臨干旱的挑戰，且巴西的大豆收獲進度有所放緩，但這些因素似乎并不足以改變南美地區大豆豐收的總體預期。目前市場核心驅動依舊在南美，此前市場充分交易寬松預期，全球大豆供應偏寬松的格局掣肘著美豆的上行空間，后續若南美大豆整體產能不及預期，則豆粕價格有望進一步走高。交易方面短期更建議以謹慎偏多思路操作。

長安期貨農產品研究員 梁安迪：國內壓榨廠豆粕維持去庫趨勢，且庫存水平偏低，一季度我國進口大豆到港量預期不高，2月-3月存在缺豆風險，在巴西大豆收獲且大量到港前，國內豆粕供需基本面或較前期相對偏緊。此外，南美大豆正處于生長期，天氣擔憂仍存，中美中加貿易關系具有不確定性等潛在利多因素仍存，短期兩粕期價在回調后或仍有再次走強的可能。關注南美天氣情況、中美中加貿易關系、進口大豆到港等。

來源：文華財經