一、 市場行情回顧

    總體來看，自08年金融危機后，油脂就處于震蕩盤升的態勢，自今年三季度開始，有加速上行的態勢，期價再度攀高：豆油大漲7.93%，棕櫚油大漲8.62%，菜籽油大漲9.72%。三大油脂之中，豆油表現最強，而菜籽油受國家拋儲量價齊高的影響，成為油脂中最強品種。從內外盤表現來看，外盤表現強于國內，CBOT豆油大漲9.78%；BMD棕櫚油月漲幅則高達13%，一舉站上3000令吉/噸。

    就油脂形態而言，外盤走勢遠較國內平穩，CBOT豆油上升態勢完好，輸入性通脹影響和原油企穩后仍有上行動能，整體來看，長期油脂仍可保持偏多思路，高位注意風險控制。

    二、影響因素分析

    1、 內外經濟存在差異，國家調控難度加大

    當前經濟情況下，內外經濟體存在較大差異，根據美聯儲公布9月份會議紀要，如果美國消費者價格依然過低而失業率過高，則需購買更多美國國債或采取其他調控通貨膨脹的新措施。此外，會議還下調了對2011年經濟增長率的預期，并預計核心通脹率明年將進一步下滑。上述內容預示，美國寬松貨幣政策還會持續，并影響美元匯率走低，美元還會流入發展中國家，加劇這些國家通脹壓力。與此不同的是，人民銀行公布的金融數據顯示，9月份人民幣貸款增加5955億元，同比多增788億元。9月末廣義貨幣M2余額69.64萬億元，同比增長19.0%，增幅比上月降低0.2；狹義貨幣M1余額24.38萬億元，同比增長20.9%，增幅比上月降低1個百分點。9月4大國有銀行新增貸款2000多億元，9家股份制銀行新增貸款1020億元，9月新增貸款或超5000億元，信貸投放總量及增長節奏均超出監管機構的預期。9月外匯儲備激增1004.09億美元，創下歷史外匯儲備單月新增最高值，顯示國際熱錢加快流入。在內外資金的助推下，通脹預期熱炒，商品加劇了上漲步伐，促使國內第一次加息0.25%，但就目前來看，收效不大。

    在國內通脹預期興起、國外經濟尚處于復蘇階段的情況下，，原油走勢對于商品尤其是油脂的聯動性加強。從原油的圖形來看，前期低點68-70美元/桶的支撐較強，原油回落空間不大，目前已處于相對低位區域；當原油再度上行，對于整體商品市場尤其是油脂價格有很強的提振作用。

    2、 北半球新豆陸續上市，南半球預期炒作開始

    USDA10月供需報告顯示，預計本年度美國油籽總產量為1.028億噸，比上月預測值下調200萬噸。其中大豆產量預計為9276萬噸，比上月預測值下調203萬噸。大豆產量下調的主要原因是大豆收獲面積和單產均低于此前預期，預估大豆收獲面積為7680萬英畝，比上月預期值低120萬公頃。預計大豆單產為44.4蒲式耳/英畝，比上月預期值低0.3蒲式耳/英畝。美國農業部對葵花籽、花生產量預期值也做出下調，對油菜籽、棉籽產量預估值高于上月。美國農業部表示，全球飼用谷物供給偏緊，年度末庫存預計下降至1.63億噸，其中美國和歐盟庫存降幅預計接近50%，美國玉米年度末庫存降至過去14年來的最低。美國農業部對玉米、大豆產量的下調幅度出乎市場預料，對期貨市場形成明顯利多。從后期影響來看，玉米產量的下降對市場形成的影響還會持續較長時間，而玉米價格的上漲又會帶動大豆價格，后期利多因素短期內還難以消失。

    預計11月份美國農業部還會對大豆、玉米產量預估值進行調整。根據美國農業部歷年來對大豆產量預測數據的對比分析，在過去10年中，其中9年的11月份對產量的調整方向和10月份一致，只有2009年11月份調整方向與10月份不一致，但相關甚微。預計11月份美國農業部下調或平調大豆產量的可能性較大，該月報告很可能對市場繼續呈利多影響。

    3、 進口油脂油料折油水平下降，港口庫存明顯回落

    海關數據顯示，9月份我國進口豆油數量顯著增加，達到27.8萬噸，高于1-8月份月均7.4萬噸的進口量；1-9月份累計進口豆油87.4萬噸，降幅超過50%。9月份我國進口棕櫚油(含硬脂)40.3萬噸，低于1-8月份月均46.9萬噸的進口量；1-9月份累計進口棕櫚油415.2萬噸，降幅14.1%。9月份我國進口菜籽油10.3萬噸，高于1-8月份月均7.4萬噸的進口量；1-9月份累計進口菜籽油69.3萬噸，增幅84.8%。由于豆油、棕櫚油進口速度較慢，今年1-9月份三大品種植物油進口進度明顯慢于09、09年。統計數據顯示，今年1-9月份三大品種植物油進口量為571.8萬噸，2009年同期為696.0萬噸，2008年為603.3萬噸。相比于去年同期，今年1-9月份三大品種植物油進口量減少了124萬噸。此外，1-9月份我國油菜籽進口量僅有134萬噸，比去年同期減少111萬噸，約減少榨油45萬噸。進口油菜籽榨油和植物油進口減少量合計為169萬噸，要彌補這一減少量，需要914萬噸的大豆，而今年1-9月份我國大豆進口增加量779萬噸，即使將增加量全部壓榨，也不足以彌補上述減少量。考慮到今年我國油菜籽減產，其他油籽品種產量也未顯著增加，1-9月份進入流通環節的植物油數量實際低于去年同期。

    我國裝運棕櫚油進度較慢，如果后期裝運量仍保持在目前水平，11月份進口量很可能繼續受到影響。由于棕櫚油到貨量持續偏低，港口庫存得到消化。目前庫存總體水平約33萬噸，不足7月份高峰時的一半。

    今年4季度植物油進口很可能會高于前3季度平均水平，但全年進口量預計難以超過去年。2009年第4季度，三大品種植物油進口量合計234萬噸，月均78萬噸。從船期監測數據看，今年4季度要達到這一水平，存在較大難度，4季度進口量很可能繼續落后于去年同期。不過考慮到國儲和臨時儲備植物油較多，如果儲備油流入市場，流通環節供給會較為充足。

    4、油脂現貨與豆類壓榨利潤

    (1)、進口成本大幅提升，價格上漲傳導至終端

    近期，沿海豆油價格漲勢趨緩，貿易商擔心價格回調，繼續采購積極性下降。中間環節庫存豆油均有較大幅度帳面盈利，豆油價格經過此前數周上漲，短期回調動力逐步積累。不過豆油價格短期回調后，重新上漲的可能性仍然較大。進口大豆、豆油價格的成本的上升繼續影響國內價格。按近月船期進口大豆成本測算，油廠按當前豆油和豆粕價格出貨，加工收益已經由盈利轉為微虧，在大豆成本的影響下，豆油價格回調幅度不會很大。

    從進口豆油來看，12月船期南美毛豆油到我國CNF報價1156美元/噸，折合完稅成本9640元/噸，高于國內四級豆油價格。即使按10月份廠商訂購的豆油價格測算，到貨成本也達到9000-9200元/噸。除此之外，批發市場小包裝油繼續上調價格，超市等終端銷售市場也在上調或醞釀上調售價，幅度在10%甚至更多，植物油價格的上漲已經傳導至下游末端。根據以往的經驗，價格在完成產業鏈的傳導后，一般不會就此終結。

    (2)、進口大豆成本攀升，油粕價格收到支撐

    官方監測數據顯示，由于沿海進口大豆到港成本上升，而豆粕回調幅度較大，抵消了豆油價格上漲對加工收益的影響，沿海油廠初榨環節收益小幅回落，過去一周到港進口大豆成本3720元/噸，以此為基礎測算油廠初榨環節平均加工收益為589元/噸，但仍處于歷史較高水平。近月船期進口大豆成本上升，12月船期美國大豆到我國CNF報價540美元/噸，以近月船期為基礎測算的大豆加工收益下降，目前為加工虧損2元/噸，由盈轉虧。以近月船期測算的油廠加工虧損，意味著后期油、粕價格將受到大豆成本的支撐。本周港口大豆分銷價格為4180元/噸，以此為基礎測算的大豆加工盈利189元/噸，連續第17周盈利，但明顯低于本月中旬水平，港口大豆分銷價格短期上漲難度較大。

    而就國內大豆壓榨情況而言，黑龍江豆粕價格穩定，豆油價格顯著上漲，油廠加工收益為221元/噸，連續12周盈利。目前黑龍江大豆購銷市場比較清淡，但較高的加工收益會吸引油廠采購，當地大豆價格還有上漲空間。

    5、 政策：保護為主，打壓不足

    10月開始，東北大豆將陸續上市，在國內已經連續收儲三年、國內庫存水平較高的情況的情況下，08年收儲大豆如何處理？新年度是否繼續收儲？后市油脂將如何拋儲？等等問題成為了油脂產業鏈各環節所關心的問題。

    這幾年的政策變化來看，收儲政策的靈活變化、進口政策的逐步制約，都顯示了國家保護油脂產業的態度。政策效果也開始逐漸顯現，商業庫存水平處于低位，油脂進口逐月降低，國家對于油脂的價格調控能力達到了一個前所未有的高度。有關數據顯示，國家的大豆庫存不低于600萬噸，菜籽油庫存至少在190萬噸水平，同時，在08/09年度，還進口了不少油脂，中央和地方儲備基本達到飽和水平，不少商業庫存成為了臨時國家庫存所在。

    隨著近幾個月油脂價格持續走高，國家放松了對阿根廷豆油進口的制約，進口水平迅速恢復；10月20日，國家開始拋儲食用油，如豆油、菜籽油、葵籽油等等。但從目前的情況來看，拋儲只是國家庫存向商業庫存的轉化，而且輪儲品種還是09年的臨儲油脂而非08年的，市場壓力并不大，反而激發了油脂企業的搶購情緒，推動價格走高，調控短期難以見效。而就收儲方面來看，新年度收儲大豆政策的遲遲不出，國家很可能不再采取大量收購而是適量儲備的政策，政策的方式手段更為靈活。

    6、CFTC基金持倉：資金維持在05-07年度牛市水準

    CFTC報告顯示，截止10月19日，基金增持大豆24859多單手，同時減持空單662手，基金凈多單由上周的172954手增至197151手。投機基金在大豆上的期貨和期權上的凈多單由上周的162679手增至本周的183882手；指數基金在大豆期貨和期權上的凈多單由上周的194438手增至本周的198120手。

    就豆油持倉情況而言，基金在豆油上的凈多單由上周的86635手減至本周的83177手，雖然出現了連續兩周的小幅減少，但資金持倉水平依然維持在05-07年牛市的高位水準。這推動了外盤豆油一路走強，主力12合約更是創出50美分/磅以上的新高。

    三、技術分析及后市展望

    1、技術分析

    從豆油的走勢來看，下方面臨8500元/噸的較強支撐，未來行情以震蕩整理為主，預計11月震蕩區間主要在8800-10000元/噸，上行在11000-12000元/噸處會受到較大壓制。

    從棕櫚油的走勢來看，由于棕櫚油主要依靠進口，馬盤棕油的影響不可忽視，從短期來看，馬盤一舉站上3000令吉/噸，對國內市場有較強帶動作用；P1105下方面臨7300-7500元/噸的較強支撐，11月有望處于7700-8500元/噸區間，上方壓力9000元/噸。

    從菜籽油的走勢來看，按目前國家拋儲情況及油廠競拍成本，RO1105在相對高值區域11000-12000元/噸有較強壓力，下方9000-9200元/噸支撐，隨著價格平臺的逐步抬高，再加上政策支持下菜油本身易漲難跌，預計11月震蕩區間為9500-10500元/噸。

    2、后市展望

    從歷史統計規律來看，四季度油脂易漲難跌，11月份的油脂處于震蕩整理、重心偏上的情況，而就目前的情況來看，無論是基本面還是宏觀因素，仍有推動其繼續上行的因素存在。

    總體來看，三季度的反彈行情，在四季度仍有望延續，大幅回調買入，萬元以上高位關口謹慎控制倉位成為這一階段的最優選擇。只要外盤沒有出現大幅回落，國內油脂的上行步伐就難以停止。

    后期需要重點關注因素：

    (1)、大豆的基本面情況，如北半球產量、壓榨情況、南美大豆種植情況、國內進口水平等；

    (2)、原油、美圓等周邊市場情況；

    (3)、國家的宏觀調控政策，重點關注國家收儲、拋儲等產業政策；

    (4)、CFTC基金持倉變化情況、國內市場資金變動情況；

    (5)、養殖業情況和油脂消費情況，油脂整體產業情況等。