一、供給市場分析

　　（一）本年度產量是供應的基石 銷售節奏是供應兌現的路徑

　　2022/23年度產量落定，年度基礎供應量確定，后期市場的博弈空間主要在于流通糧源情況，包括基層農戶的售糧節奏以及貿易商的出貨情況。2022年產量的預估情況來看，各個機構的絕對量存在一定的差異，農業農村部的預估值為2.75億噸，中國匯易網的預估值為2.67億噸，鋼聯農產品的預估值為2.59億噸，不過同比變化量來看，整體反映年度增量有限，農業農業部數據顯示2022年全國玉米的同比增量為276萬噸，中國匯易網的同比變化為下降337萬噸，鋼聯農產品的同比變化為下降680萬噸。今年產量同比下滑的原因主要是兩個方面，一是種植面積小幅下滑，主要是受在“穩口糧、穩玉米，擴大豆、擴油料”的政策影響，農業農村部數據預估，今年玉米種植面積 42524千公頃（6.38 億畝），較上年度減少 800 千公頃（1200 萬畝），降幅 1.8%；二是生長期產區出現天氣擾動，東北和華北今年降雨明顯偏多，內澇嚴重，同時長江中下游地區又遭遇高溫干旱，對玉米產量造成一定的影響，雙重因素疊加導致今年玉米產量微幅下滑。產量的相對下滑可能會提升對于尾端供應市場的支撐。市場有效供應來看，前期關注點主要是農戶的售糧節奏，后期的關注點在于貿易商的出貨節奏。今年相對于去年的變化，主要在于兩個方面，一是由于種植成本上升，農戶惜售情緒較重，疊加疫情影響，東北地區售糧節奏偏慢；二是今年春節早于去年，很有可能會縮短年前供應壓力釋放的時間，因此基于兩方面情況來看，2-3月售糧壓力可能會大于去年。綜合來看，售糧節奏是供應釋放的路徑，基于合理的預期來看，2-3月的壓力可能會比較大，后期逐步減輕，同時考慮到年度產量同比下滑，尾端的供應支撐逐步增強。

　　（二）種植面積爭奪不可避免 天氣依然是新作不確定性的主要來源

　　2023年玉米種植面積仍然難見有效增幅，天氣依然是產量的決定因子，也是市場的主要博弈點。種植面積角度來看，焦點依然是圍繞與大豆的競爭博弈，關注點繼續圍繞政策和種植收益兩個方面。政策角度來看，農業農村部印發的《“十四五”全國種植業發展規劃》給出了“2025年，大豆玉米帶狀復合種植面積5000萬畝（折合大豆面積2500萬畝），力爭大豆播種面積達到1.6億畝，產量達到2300萬噸左右”的目標；2022年中央一號文件將“大力實施大豆和油料產能提升工程”列為“全力抓好糧食生產和重要農產品供給”的五項工作之一。政策推動下，2022年大豆種植面積提升明顯，農業農村部預估2022年全國大豆種植面積為1.49億畝，同比增長18.25%，政策角度來看，2022年仍然是支撐大豆種植面積增長，相應地對玉米種植面積形成一定制約。種植收益角度主要考量的農戶的種植落地預期，影響因素圍繞兩個方面，一個是直接的種植利潤，二是相關的種植補貼。種植利潤情況來看，我們以黑龍江地區大豆/玉米比價作為參考指標，目前其已經回到低位區間，以當前比值為參照的話，玉米的種植優勢有所提升。種植補貼情況來看，2022年東北產區大豆與玉米的生產者補貼金額進一步擴大，對于大豆比價劣勢有一定程度的彌補，2022年黑龍江大豆的生產者補貼為248元/畝，玉米的生產者補貼為28元/畝，對于2023年預期來看，補貼大概率還是會傾向于大豆。綜合大豆/玉米比價以及補貼來看，大豆的相對優勢仍在，因此2023年玉米種植面積仍然難見到有效增長，天氣波動依然是2022年玉米產量兌現的關鍵因子。基于玉米生長周期來看，天氣擾動的時間段主要在4-10月份，其中種植面積擾動主要集中在4-5月份，參照國家統計局數據來推算，2023年全國玉米的平均單產合理預估區間在6.2-6.45噸/公頃，最終兌現如果與這個區間相差比較多的話，可能會引發階段性的波動。

圖：黑龍江大豆玉米生產者補貼        圖：國內玉米單產情況

　　（三）巴西進口開啟新局面 進口成本構成供應端閥值開關

　　2022年進口量呈現收縮態勢。今年由于俄烏沖突的影響，我國對于烏克蘭玉米的進口受阻，進口量下滑明顯，海關總署數據來看，1-10月烏克蘭玉米累計進口量為494萬噸，同比下降232萬噸，并且這些進口量的完成主要集中在前4個月，此外，俄烏沖突還提振外盤谷物價格，美玉米進口利潤收縮明顯，美玉米進口量也呈現同比下滑的態勢，1-10月美玉米累計進口量為1376萬噸，同比下降510萬噸，主要進口來源國進口量下滑，最終反映為整體進口量的下滑，整體來看，今年進口量呈現逐月下滑的態勢，10月降至年內低位，當月進口量只有55萬噸，同比下降75萬噸，1-10月累計進口量為1901萬噸，同比下降722萬噸。

　　2022/23年度國內玉米進口量延續收縮預期。各個機構對于2022/23年度玉米進口量維持1800-2000萬噸的預估，同比有一定幅度的下降，但是仍處于比較高的位置。結合美玉米對中國的出口銷售量來看，目前進口采購進度還是比較慢的，同時再結合中國進口巴西玉米的政策來看，我們認為2023年進口端的博弈空間還是比較大的，意味著外盤價格對于國內的影響仍然是比較大的。USDA出口銷售周報顯示，截至11月24日，2022/23年度美玉米對中國的累計銷售量為350萬噸，按照這個進度以及目標進口量來看，目前還有很大一部分進口量未兌現。此外市場對于巴西玉米進口的關注度是比較高的，但是巴西玉米的上市要到二季度，那么也就意味著外盤價格對于國內的影響周期以及力度都是比較強的。

　　外盤價格影響因素來看，我們認為關注點主要在于三個方面，一是美玉米消費情況，包括燃料乙醇以及出口消費預期變化；二是南美產量的兌現情況，三是下一年度玉米產量預期，包括種植面積變化以及天氣波動情況。基于北半球減產以及南美天氣不確定性來看，當前外盤價格傾向于有支撐，不過隨著南美產量的逐步明朗，利多支撐也將呈現逐步減弱的態勢，因此對于CBOT玉米價格目前維持先揚后抑的判斷。

　　美玉米需求情況來看，其國內的需求主要是燃料乙醇的消費，原油價格波動依然是預期變化的主要影響因子，目前各個機構對于明年原油價格維持高位預期，此種預期下維持國內消費有支撐的預期；而其出口需求來看，有效時間窗口在四季度和一季度，目前已經過去三分之一，整體出口進度仍不理想，或會削弱出口端的支撐，USDA周度銷售報告來看，截至11月24日當周，美玉米本年度累計出口銷售量為1835萬噸，相比去年同期下降1708萬噸，相對于年度出口目標5461萬噸來說，銷售推進仍然比較慢。綜合來看，當下美玉米需求表現偏差，不過還存在彌補空間，能否彌補則取決于南美產量的兌現情況以及原油價格的波動。

　　南美產量預期來看，拉尼娜氣候的干擾仍然存在，產量兌現還存在比較大的不確定性。目前巴西首季玉米播種進入尾聲，咨詢公司AgRural報告稱，截至11月24日，巴西首季玉米播種進度達到88%，播種期天氣干擾有限，不過首季玉米在巴西玉米總產量中的占比只有25%-30%，對產量的貢獻或有限。而二季玉米才是主力軍，二季玉米播種期一般要到2-3月份，考慮到巴西玉米出口表現較好，市場預期巴西二季玉米播種面積同比增長，基于合理天氣波動來看，咨詢公司Datagro預計巴西2022/23年度的玉米產量為1.2630億噸，比2021/22年度的歷史最高紀錄1.1965億噸提高6%。不過巴西玉米整個生長周期較長，也拉長了天氣波動的影響。阿根廷玉米播種仍在有序推進中，布宜諾斯艾利斯谷物交易所發布的周度報告顯示，截至11月23日的一周，阿根廷2022/23年度玉米種植進度為23.8%，僅僅比一周前推進0.2%，同比降低6.2個百分點，由于天氣干旱，預期玉米播種面積下降，交易所預計玉米產量為5000萬噸，低于2021/22年度的5200萬噸。總體來看，1-5月份南美天氣依然是市場的主要博弈點，同時美國氣象局NOAA預測拉尼娜持續到2023年2月的概率是76%，2-4月轉為中性的概率為57%，也意味著拉尼娜干擾仍然延續，進一步加大了南美玉米產量兌現的不確定性。

　　下一年度美玉米產量預期來看，當前市場分歧比較大，除了天氣的不確定性之外，還有種植面積預期的邊際變化。種植面積預期來看，部分機構預期2023年美玉米種植面積或有回升，私人分析機構Informa公司預計2023年美國玉米種植面積為9196.8萬英畝，高于2022年美國玉米種植面積8860.8萬英畝，此外，美國農業部11月7日發布的未來10年基準線預測報告，預估2023/24年度農民將播種9200萬英畝玉米，高于2022/23年度的8860萬英畝。由于美玉米播種時間在4-6月份，美玉米種植面積回升預期正好契合南美產量兌現，很有可能會進一步加大利空的影響。

圖：玉米進口量        圖：美玉米對中國出口情況

　　二、需求市場分析

　　（一）飼用消費量維持高位 下游備貨節奏為關鍵

　　玉米飼用消費量來看，各個機構對于2022/23年度基本都維持同比略增的預估，后期的關注點在于實際消費量與預估消費量的預期差以及實際消費量的兌現路徑。對比農業農村部、中國匯易網、鋼聯農產品的數據來看，匯易網對于2022/23年度消費增幅最為樂觀，增幅預估在1220萬噸，農業農村部和鋼聯農產品的增幅預估都在200萬噸左右，整體對應玉米飼用消費維持高位水平。對于這個消費量能否實現，我們認為主要關注兩個方面，一是畜禽類養殖情況，二是其他谷物替代情況。國內畜禽類養殖情況奠定玉米飼用消費基礎量，而其他谷物替代情況形成玉米飼用消費的邊際變化。此外，我們認為消費路徑是關注重點，尤其是季節性的消費所帶來的預期差的變化。

　　國內畜禽類養殖市場來看，2023年整體養殖規模預期跟2022年差距并不大，理由主要是兩點，一是2022年養殖利潤修復對于養殖規模有支撐，二是下半年養殖產能有上升表現，基于產能的滯后影響來看，2023年養殖規模預期延續高位。不過考慮到下游產品消費增量有限，養殖利潤難以持續處于較高水平，2023年養殖利潤仍有可能呈現季節性波動，意味著養殖端對于上游成本的敏感度增強，也就是說2023年養殖市場依然是產能高位與利潤反復的博弈，利潤波動幅度以及持續時間，構成養殖端對于玉米消費支撐的預期差。

　　畜牧禽類養殖利潤情況來看，無論是生豬養殖還是禽類養殖，2022年平均利潤好于2021年，對于產能的穩定起到了比較好的作用。生豬養殖利潤來看，2022年下半年無論是自繁自養還是外購仔豬的養殖利潤都持續處于正區間，同時下半年正區間的面積明顯大于上半年負區間的面積；肉禽養殖利潤來看，無論是白羽肉雞，還是817肉雞和肉鴨，2022年正利潤的高度以及時間都明顯好與2021年；蛋雞養殖利潤來看，2022年持續處于正利潤區間，并且呈現相對上升態勢。整體養殖利潤良好，為2023年養殖規模穩定奠定基礎，不過由于下游消費產品缺乏明顯增量，2023年養殖利潤預期跟隨下游產品呈現季節性波動，上半年由于消費淡季的影響，預期養殖利潤會一定幅度的收縮，此種情況下，可能會削弱成本端的韌性，下半年隨著消費旺季的影響，養殖利潤預期將會有一定幅度的修復，與之對應的成本端的韌性也將增強，期間利潤收縮以及修復幅度，將會放大對于玉米消費預期的影響。

　　基于養殖產能角度推算來看，我們認為上半年存欄規模維持高位，下半年存在一定的分歧。生豬市場來看，我們以能繁母豬存欄作為對標參考，按照10個月的周期對標來看，2023年生豬出欄情況主要參照2022年3月份以后能繁母豬存欄情況，如果與2021年3月份以后的情況對比來看，2023年上半年生豬出欄量預期要低于2022年，同樣相對應的生豬存欄預期也要低于2022年，不過幅度可能不會太大，同時趨勢也存在差異，2022年3月份-10月份能繁母豬存欄呈現逐步上升的態勢，2021年3月份-10月份能繁母存欄呈現先增后減的趨勢，這個角度來看，2023年上半年養殖規模預期逐步上升。肉雞的產能情況來看，參照網絡公開資料來看，2022年祖代雞由于歐洲禽流感的影響更新不足，預計2023年肉雞養殖規模呈現逐步下滑的態勢，下半年下滑幅度或比較明顯。蛋雞的產能情況來看，基于養殖利潤以及雞苗銷量來看，2023年上半年蛋雞存欄預期呈現同環比回升的態勢。綜合來看，2023年上半年養殖規模對于玉米消費支撐仍然比較強。

圖：能繁母豬存欄量        圖：生豬養殖利潤

圖：肉禽養殖利潤        圖：蛋雞養殖利潤

　　2022/23年度其他谷物對于玉米替代呈現收縮預期，仍然關注季節性波動所帶來的邊際影響。中國匯易網對于2022/23年度小麥飼用消費預估為620萬噸，從價差角度來看，2022年主產區小麥玉米價差持續處于負區間運行，同時目前尚看不到價差能出現有效改變的因素，因此2023年小麥對于玉米替代處于較低水平。中國匯易網對于2022/23年度稻谷飼用消費預估為2915萬噸，同比增加15萬噸，相對增量有限，這個需要關注超期稻谷的拍賣時間和節奏，通常在3-10月份。進口谷物情況來看，2022年1-10月其他谷物（除去玉米）累計進口量為2802萬噸，同比下降240萬噸，進口利潤的收縮對進口量形成了比較大的抑制，2023年來看，全球谷物增量有限，同時俄烏沖突的擾動仍在，2023年其他谷物進口量或延續收縮態勢，后期需要進一步跟蹤季節性變化以及節奏的影響。

圖：其他谷物進口量        圖：小麥與稻谷飼用消費預估

　　（二）工業消費穩中略降 聚焦季節性波動

　　2022/23年度玉米工業消費延續穩中偏弱的表現，季節性變化依然是市場的主要關注點。玉米工業消費主要包括玉米淀粉及玉米酒精兩類，其中淀粉類約占深加工產品的55%，酒精類產品約占30%，其他產品約占15%。玉米深加工行業目前依然面臨產能過剩的問題，下游消費提升不足依然限制其對玉米的需求。我們匯總了三個機構對于玉米工業消費的預估，農業農村部的數據相對樂觀，呈現穩定略增的預估，增幅在100萬噸，中國匯易網以及鋼聯農產品都維持同比略減的預估，減幅在200萬噸左右。綜合來看，玉米工業消費難見明顯增量，因此節奏變化以及兌現路徑依然是我們的主要關注點。

　　玉米淀粉市場情況來看，2022年消費表現較差，整體利潤處于低位水平，部分產區長時間處于虧損態勢，行業平均開機水平相比上一年度有所下降，基本維持在40%-60%的水平。目前的情況來看，只有少部分產區利潤處于正區間，多數產區利潤仍處于負區間，整體開工率的提振或有限，其對玉米消費支撐仍然較弱。2023年玉米淀粉企業將繼續面臨成本與消費的博弈，利潤水平難以有效提升的情況下，行業開機率仍然受到壓制，此外，季節性變化也是我們的關注重點，參照往年的規律來看，上半年開機率呈現相對下滑態勢，也意味著其對玉米消費支撐預期較弱，下半年開機率逐步回升，尤其是四季度，也意味著這個階段其對玉米消費的支撐相對增強。

　　玉米酒精市場情況來看，2022年消費繼續表現一般，整體利潤延續不佳，全國玉米酒精的開機率基本維持在40%-50%的水平，目前主產區的加工利潤仍處于虧損態勢，將繼續對開機率形成壓制，2023年玉米酒精企業將繼續面臨2022年的困局，整體利潤率提升難度仍然較大，整體開機率預期延續低位水平，主要關注點仍然是季節性規律以及企業的補庫節奏。季節性規律來看，與淀粉一致，上半年開機率逐步下降，下半年開機率逐步回升，意味著其對玉米消費呈現先弱后強的波動。

　　替代品角度來看，2022年木薯進口量相對回升，1-10月國內木薯干累計進口量為645.6萬噸，同比增加153.5萬噸，增幅31.2%，進口來源國主要是泰國。泰國農業合作社數據顯示，泰國鮮薯的年產量約為3500萬噸，2023年木薯產量或繼續高位運行。木薯干進口量高位運行將進一步壓制玉米工業消費量。

圖：吉林地區玉米淀粉加工利潤        圖： 黑龍江地區玉米酒精加工利潤

　　三、觀點總結以及期貨操作建議

　　供應端，2023年關注點包括三個方面，一是舊季玉米市場壓力如何兌現，當前售糧推進較慢以及春節時間點偏早，有可能會導致壓力后移，尤其是2-3月期間壓力預期增加；二是玉米進口兌現且向市場轉換程度，目前情況來看，進口采購進度偏慢，意味著外盤價格對于國內的影響仍然是比較大的，外盤價格先揚后抑，可能會對國內的階段性節奏形成影響；三是2023年玉米產量兌現路徑，政策預期大概率還是會傾向于大豆，綜合大豆/玉米比價以及補貼來看，大豆的相對優勢仍在，因此2023年玉米種植面積仍然難見到有效增長，天氣波動依然是2022年玉米產量兌現的關鍵因子。整體來看，舊季高產以及售糧高峰構成2-4月供應壓力，新季產量兌現路徑影響4-9月市場預期，進口成本作為相對變量提升價格的波動節奏。

　　需求端，2023年關注點包括兩個方面，一是飼用消費的兌現情況，基于2022年養殖利潤與養殖產能來看，2023年養殖規模相比2022年差距并不大，養殖利潤仍有可能呈現季節性波動，意味著養殖端對于上游成本的敏感度增強，此外，其他谷物的替代空間也比較有限，因此我們玉米飼用消費支撐比較強；二是工業消費預期變化，玉米深加工行業已經進入產能過剩的階段，下游消費整體趨弱是大概率事件，因此節奏變化以及兌現路徑依然是我們的主要關注點。整體來看，消費端的支撐仍在，不過需要關注節奏的影響。

　　基于當前預期來看，玉米市場2023年仍然面臨上有頂，下有底的情況，對于2305合約的運行區間暫時維持2650-3050區間的判斷，考慮節后售糧壓力以及養殖利潤收縮的情況來看，運行節奏預期先抑后揚。操作方面建議上游貿易企業關注區間上沿的賣保機會，下游養殖企業關注區間下沿的買保機會。
來源：方正中期